Bayer stał się wyborem cierpliwych inwestorów

Podwójne uderzenie w grupę Bayer

Akcje grupy Bayer poszły dwa dni temu w dół aż o 18% w efekcie dwóch negatywnych wiadomości. Grupę kapitałową nadal prześladuje koszmar związany z przejęciem Monsanto pięć lat temu, ponieważ ogłoszony z opóźnieniem piątkowy wyrok w sprawie słynnego produktu Monsanto - Roundup – oznacza jeszcze większe ryzyko. W najgorszym przypadku Bayer może być zmuszony do zapłacenia w ramach prowadzonych spraw sądowych więcej, niż 16 mld USD, które już zostały uwzględnione w bilansie.

Sytuację pogarsza fakt, iż Bayer został zmuszony do wstrzymania kluczowego badania nad eksperymentalnym lekiem, ponieważ nie okazał się on wystarczająco skuteczny w stosunku do poziomów odniesienia przyjętych na potrzeby badania. W dziale farmaceutycznym presja z czasem będzie rosnąć, ponieważ patenty na dwa leki generujące wysokie przychody w tym dziale już niedługo wygasną.

Czy Bayer jest w stanie znaleźć wyjście z tej sytuacji?

W związku z opisaną powyżej niepewnością cena akcji grupy Bayer poszła w dół aż o 68% w porównaniu z maksimum z 2015 r. i plasuje się na poziomach zaobserwowanych ostatnio w 2012 r. Sytuacja ta jest oczywiście trudna dla akcjonariuszy i pytanie brzmi: czy istnieje jakaś ścieżka prowadząca do bardziej pozytywnej przyszłości?

Koszty postępowania sądowego w sprawie Monsanto mogą przekroczyć 16 mld USD, jest to jednak pozycja jednorazowa, a tym samym nie stanowi zagrożenia dla kontynuacji działalności grupy Bayer. Zakończone niepowodzeniem badanie III fazy leku asundexian stanowi znaczący problem w kontekście ceny akcji, ponieważ analitycy modelowali wartość działu farmaceutycznego w oparciu o ten lek, aby zrównoważyć przewidywany spadek przychodów i rentowności wynikający z wygaśnięcia wspomnianych powyżej patentów. Przy dwuletnim mnożniku wartości przyszłej EV/EBITDA na poziomie nieco powyżej 6x, Bayer wyceniany jest z dużym dyskontem (~33%) w stosunku do całego rynku akcji, poziom oczekiwań jest zatem naturalnie niski, co sprawia, że jest to oczywista inwestycja wartościowa, trzeba jednak uzyskać jasność co do czynników, które doprowadziły do tej sytuacji. Inną kluczową kwestią, czy też ryzykiem, jest to, że wartość rynkowa grupy spadła do 33,5 mld USD, czyli poniżej bilansowego długu netto, co dla każdej firmy oznacza wkroczenie w niebezpieczne rejony. Jaka jest zatem sytuacja i perspektywy dla inwestorów grupy Bayer?

Przyszły rok będzie prawdopodobnie kolejnym rokiem przejściowym z ciemnymi chmurami na biznesowym horyzoncie, dlatego inwestorzy powinni uzbroić się w cierpliwość. Bayer nadal posiada najwyższej klasy jednostkę naukową zajmującą się uprawami - chociaż przewiduje się, że w 2024 r. będzie się ona zmagać z przeciwnościami - i nadal ma bardzo wysoką rentowność. Analitycy spodziewają się przychodów za rok obrotowy 2023 w wysokości 47,9 mld EUR i EBITDA w wysokości 10,8 mld EUR, a EBITDA od sześciu lat stale oscyluje wokół 11-13,5 mld EUR, co świadczy o niskiej zmienności związanej z działalnością grupy. Potencjalnym czynnikiem w tym momencie jest możliwy podział grupy kapitałowej w celu odblokowania wartości, podobnie jak w przypadku Siemensa i GE w ostatnich latach. Następny Dzień Rynków Kapitałowych przypada na 5 marca 2024 r. i będzie prawdopodobnie kluczowym wydarzeniem, podczas którego rynek może usłyszeć taką zapowiedź.

Analitycy spodziewają się obniżenia dywidendy za rok obrotowy 2023 do 2,15 EUR, co w ujęciu terminowym oznacza oczekiwaną stopę dywidendy na poziomie 6,3%. Jeżeli założymy, że Bayer nie musi emitować kapitału własnego i przyjmiemy, że grupa może podążać za średnimi stopami wzrostu gospodarczego w ciągu najbliższych 10 lat, wówczas oczekiwana realna stopa zwrotu wynosi 6,3% + 2%, czyli około 8,3% w ujęciu rocznym. Oznacza to dodatni spread wynoszący około 3 p.p. w stosunku do całego rynku akcji, odzwierciedlający niepewność i ryzyko związane z inwestowaniem w grupę Bayer oraz ryzyko dalszego spadku dywidend w przyszłości.

Choć jest to trudny okres dla grupy Bayer, przez kilkadziesiąt lat wykazała ona jednak zdolność do rozwoju i budowania wartości biznesowej. Długoterminowi inwestorzy liczą, że Bayer raz na zawsze rozstrzygnie spór dotyczący Monsanto, być może dokonując podziału działalności, a ceny środków ochrony roślin ustabilizują się i w przyszłości wzrosną. Wszystko to wymagać będzie znacznej cierpliwości.