Nvidias fremtidsudsigter

Kina er nøglen til Nvidias fremtidsudsigter

De potentielle nye eksportrestriktioner er afgørende for markedsstemningen, da hypen omkring kunstig intelligens i amerikanske aktier har været en vigtig drivkraft for udviklingen i år. Nvidias gode fremtidsudsigter, der blev præsenteret i deres FY24 Q1-resultater, har løftet hele klyngen af kunstig intelligens-relaterede aktier og sat turbo på 12-måneders indtjeningsforventninger for S&P 500-teknologisektoren forud for den vigtige Q2-regnskabssæson, der starter i midten af juli.

For at forstå betydningen af disse potentielle nye eksportrestriktioner for Nvidia og AMD skal vi tilbage til den 7. oktober 2022, hvor Biden-regeringen indførte kontrol med eksporten af avanceret amerikansk kunstig intelligens- og halvlederteknologi til Kina. Denne politik var designet til at forhindre avancerede chip producenter som Nvidia i at eksportere deres A100-chips til Kina. Nvidias aktier faldt med 12% over fire handelssessioner, da investorerne indså, at omkring 26% af forretningen var direkte truet af denne nye politik.

Allerede en måned senere dukkede der nyheder op om, at Nvidia arbejdede på en løsning, så de kunne eksportere deres AI-chips til Kina, der ville være inden for grænserne af de nye regler. Kodenavnet var A800, og baseret på de seneste 10-K-arkiver nævner virksomheden A800- og H800-chips til det kinesiske marked som erstatning for de succesfulde AI-chips A100 og H100.

Som denne artikel fremhæver, var der en markant stigning i den kinesiske efterspørgsel på A800 og H800 allerede i april, drevet af køb fra Tencent og lignende teknologivirksomheder i Kina. Dette stemmer overens med, at Kina er betydeligt bagud i forhold til amerikanske virksomheder, når det gælder kunstig intelligens, og at lanceringen af ChatGPT har skabt en følelse af, at Kina vil forsøge at indhente USA. Kinesiske medier har beskrevet den kinesiske regerings intentioner om at øge forskning og udvikling betydeligt i år, og en Bloomberg-artikel i dag fremhæver også, at op til 15 mia. dollars forventes at blive brugt på AI alene i år i Kina.

Hvis vi ser nærmere på de geografiske omsætningstal for Nvidia, ser vi også en stigning i efterspørgslen fra Kina. Nvidia nævner hverken ”krypto mining” eller Kina i sine pressemeddelelser eller investor præsentationer. For at finde de geografiske omsætningstal skal man grave dybt i 10-K-arkiverne. Baseret på disse arkiver ser vi et klart mønster. I 2022 faldt omsætningen i Kina og Taiwan, da ”kryptomining” blev betydeligt mindre rentabelt på grund af kollaps i kryptovalutaer, herunder Bitcoin. Markedet blev oversvømmet med Nvidias GPU'er, da de ikke længere var i brug til ”krypto mining”.

En anden observation er det hurtige fald i den kinesiske omsætning i det kvartal, der sluttede den 29. januar 2023, på trods af at kryptovalutaerne stabiliserede sig. Vores antagelse er, at dette fald skyldtes de nye eksportrestriktioner, der blev indført den 7. oktober 2022. Det, vi også ser i samme kvartal, er et spring i andre lande. Vi ved fra den seneste 10-K-arkivering, at Singapore er det største land i dette segment, og derfor kunne Singapore have været brugt som mellemled for A100- og H100-chips.

I FY24 Q1, der sluttede 30. april 2023, hvor Nvidia offentliggjorde sine positive udsigter, ser vi, at den kinesiske omsætning stiger 67% q/q, mens det amerikanske marked kun stiger 7% q/q. Segmentet for andre lande er faldet med 31 % i forhold til kvartalet før. Det er ret slående, at Nvidia på trods af en kraftig stigning i den kinesiske omsætning kun nævner Kina én gang i deres pressemeddelelse, og det er en lille bemærkning til bilsegmentet om, at "nogle NEV-kunder i Kina justerer deres produktionsplaner for at afspejle en langsommere vækst i efterspørgslen end forventet".

Hvis vi sammenholder alle oplysningerne, peger det i retning af, at de nye A800 og H800 skaber stor efterspørgsel i Kina, da kinesiske teknologivirksomheder under regeringens anvisninger kæmper for at indhente amerikanske teknologivirksomheder inden for kunstig intelligens. Det faktum, at det amerikanske handelsministerium overvejer at ændre eksportreglerne, tyder på, at den amerikanske regering også har opfanget denne tendens og er ved at blive bekymret for, hvad det betyder for USA's lederskab inden for kunstig intelligens- teknologi.

Risikoen for nye eksportrestriktioner er den største risiko for Nvidias aktionærer, da licenskravet for AI chips vil påvirke de finansielle resultater betydeligt i en negativ retning, som beskrevet i Nvidias 10-K-arkivering. Hvis den amerikanske regering indfører nye eksportrestriktioner for AI-chips, kan det sætte en stopper for kunstig intelligens-hypen, da det vil udløse reduktioner i hele den amerikanske teknologisektor, da fonde sandsynligvis vil reducere eksponeringen og tage gevinster.

Nvidia kan ikke undgå "the fragmentation game"

Som vi beskrev i vores Q2 Quarterly Outlook, er verden gået ind i ”the fragmentation game”, som er en forlængelse af den handelskrig, som Trump-regeringen startede i 2016. The fragmentation game er en geopolitisk dynamik, der er centreret omkring ideen om at fjerne risikoen i de globale forsyningskæder. I begyndelsen forsøgte Europa at forholde sig neutralt, men Ruslands invasion af Ukraine skubbede Europa ind i ”the fragmentation game”. The fragmentation game har fire hovedsøjler, og de er 1) forsvar, 2) energi, 3) råvarer og 4) teknologi.

Hvis AI-teknologi er den vigtigste teknologivektor i løbet af det næste årti, er der ingen chance for, at Nvidia vil være i stand til at spille den neutrale kommercielle spillebog, der maksimerer aktionærernes profit. Virksomheden vil være tvunget til at overholde USA's industrielle og nationale sikkerhedspolitikker i forbindelse med kunstig intelligens-teknologi. I betragtning af at forventningerne i øjeblikket formes af Nvidias seneste udsigter, som overvejende er drevet af kinesiske teknologivirksomheder, der er tvunget til at indhente amerikanske teknologivirksomheder, er der en alvorlig risiko for Nvidias fremtid, hvis den amerikanske regering går med til nye eksportkontroller på AI-chips til Kina.

Investorer, der sidder på store gevinster i Nvidia og amerikanske teknologivirksomheder generelt, bør overveje at mindske risikoen i deres porteføljer ved at sænke deres eksponering. Forventningerne er tårnhøje, og de kan blive knust under ”the fragmentation game”. Hvis det ender med, at påvirke Nvidia negativt vil det sandsynligvis også sprede sig til de andre AI relaterede aktier, som består af aktier som AMD, ASML, Adobe, Alphabet, Meta, Advantest, Palantir, Marvell Technology, Microsoft og Applied Materials.