Tout sur les ralentissements et la spirale de l'inflation salariale

Points clés de cette note sur les actions

• Jackson Hole a été un non-événement au vu des réactions du marché aux actions et aux rendements obligataires. Les risques pour la politique monétaire sont toujours liés à l'imprévisibilité de l'évaluation des délais appropriés de la politique monétaire et au lien récemment renforcé entre la dynamique des salaires et l'inflation.
• Nous maintenons notre vision défensive des actions, présentée dans notre récent appel "stagflation light", ce qui signifie que nous restons surpondérés dans les secteurs défensifs tels que l'énergie, les biens de consommation de base, la santé et les services publics.

Arriérés et spirales

Le discours du président de la Fed, M. Powell, vendredi, n'a pas provoqué de remous majeurs et les marchés sont restés calmes. En résumé, la Fed garde toutes les options sur la table, mais alors que le marché essaie d'estimer correctement, la Fed devient plus explicite sur le fait qu'une hausse de taux supplémentaire est sur la table. Dans le rapport terne, deux sections ont attiré notre attention. La première est la mention des délais à partir desquels la politique monétaire commence à opérer et le fait que ces deux délais varient dans le temps, en fonction du régime d'inflation, et qu'ils sont donc très difficiles à estimer. Cela présente des risques importants pour la politique monétaire et la Fed souhaite éviter l'erreur des années 1970, lorsque la Fed a réduit les taux directeurs trop rapidement lorsque l'inflation s'est ralentie, préparant ainsi le terrain pour la deuxième poussée d'inflation à la fin des années 1970.

Le deuxième sujet intéressant que M. Powell a brièvement abordé à la toute fin de son discours est l'observation selon laquelle le lien entre la dynamique des salaires et l'inflation s'est renforcé d'une manière qui n'avait pas été observée depuis plusieurs décennies. Il s'agit de l'écho de la courbe de Phillips des années 1970, où l'économie s'engage dans une spirale d'inflation salariale. C'est la crainte ultime des banques centrales, car cela signifie que l'inflation est passée de la dynamique habituelle de l'offre et de la demande et de l'économie des matières premières à quelque chose de plus ancré dans nos attentes et donc, soudainement, à une dynamique de perception sociale qu'il est beaucoup plus difficile pour la banque centrale d'écraser.

La mesure préférée de la Fed pour évaluer la tension sur le marché du travail est le nombre d'offres d'emploi par rapport au nombre de chômeurs dans l'économie. Cette mesure montre toujours qu'il y a 1,6 poste vacant pour chaque chômeur. En d'autres termes, tout effet négatif de taux d'intérêt plus élevés dans certaines parties de l'économie sera absorbé par d'autres parties de l'économie moins sensibles aux taux d'intérêt, ce qui annulera l'objectif de la politique monétaire actuelle et accentuera le ralentissement de la transmission de la politique monétaire. M. Powell a également déclaré que les salaires nominaux devraient revenir à des niveaux compatibles avec l'objectif d'inflation de 2 %, ce qui se traduit grosso modo par une croissance des salaires nominaux d'environ 3,5 %, en mettant les salaires réels au carré avec les gains de productivité estimés à long terme. La croissance des salaires médians dans l'économie américaine était de 5,7 % en juillet.