Focus op de grondstoffenmarkt: zwakke ontwikkelde markten versus sterke opkomende markten
Ole Hansen
Hoofd Strategie Commidities/Grondstoffen
Samenvatting: Als een van de populairste onderwerpen van 2022 zijn grondstoffen nog steeds een belangrijke activaklasse, aangezien defragmentatie meer gescheiden markten betekent voor landen om grondstoffen te kopen en te verkopen, wat leidt tot interessante beleggingsmogelijkheden.
Ondiepe kopercorrectie in Q1 benadrukt onderliggende kracht
Belangrijke grondstoffen, van ruwe olie tot koper en ijzererts, begonnen 2023 met sterke stijgingen in de overtuiging dat een post-pandemisch herstel in China, 's werelds grootste verbruiker van grondstoffen, de donkere economische wolken elders meer dan zou compenseren, niet in het minst in Europa, dat nog steeds lijdt onder de energiecrisis van vorig jaar, en de VS, waar de Federal Reserve in haar poging om de inflatie te bestrijden de rente bleef verhogen in het snelste tempo in decennia.
Naarmate het kwartaal vorderde, werd het echter steeds duidelijker dat de groei-impuls van de Chinese heropening zich niet sterk genoeg ontwikkelde om het negatieve effect van de renteverhoging te compenseren, vooral na de "whatever it takes"-boodschap van Fed-voorzitter Powell aan de markt. De markt zou dit kunnen zien als een bewuste recessie, d.w.z. dat de Fed bereid is agressieve maatregelen te nemen om de inflatie af te remmen, ongeacht de economische gevolgen, wat hogere rentevoeten betekent en veel langer dan eerder werd verwacht.
Ondanks veelbelovende tekenen van herstel in China, handelden de van groei afhankelijke grondstoffen de rest van het kwartaal zachter, alvorens verder te kelderen na het ontstaan van een bankencrisis. Hoewel ruwe olie na maanden van schommelende handel inzakte, bleef de schade voor China en de industriële metalen in verband met de groene transformatie beperkt, en stegen de edele metalen toen de obligatierendementen daalden en de Fed haar toon verzachtte, waardoor het tijdstip van de piekrente plots dichterbij kwam.
Vooruitlopend op het tweede kwartaal laten de meeste grondstoffensectoren een jaar-op-jaar daling zien, gedreven door zorgen over de economische groei en deels door de sterke rally vorig jaar rond deze tijd die volgde op de inval van Rusland in Oekraïne. Het zwaarst getroffen zijn de van groei en vraag afhankelijke sectoren zoals energie en industriële metalen, die beide momenteel een jaardaling van ongeveer 25% vertonen; de landbouwsector daalt met 6%, voornamelijk door een sterke daling van tarwe en katoen, terwijl edele metalen na de onrust van maart steun vonden en vlak noteren op jaarbasis.
Het resultaat is een versoepeling van de marktkrapte die vorig jaar zeer aanwezig was en die heeft bijgedragen tot sterke rendementen voor beleggers, maar niet in de mate die men zou verwachten, gezien de huidige bezorgdheid over de groei. Van de 12 belangrijkste grondstoffutures die door de Bloomberg Commodity Index worden gevolgd en een indexgewicht van meer dan 2,5% hebben, vertonen er slechts vier een eenjarige prijsspread in contango, wat gewoonlijk kenmerkend is voor een overaanbodmarkt waar de spotprijs onder de eenjarige termijnprijs handelt.
De conclusie is dat het opwaarts potentieel voor grondstoffen op lange termijn niet een plotse dood is gestorven en zal blijven worden gedreven door een krapper aanbod voor verschillende belangrijke grondstoffen, veroorzaakt door een gebrek aan investeringen (en niet verbeterd door de huidige bankencrisis), het herstelverhaal in China, wereldwijde beleidssteun voor de energietransitie, een opleving van de infrastructuur en steeds volatielere weerrisico's. Nu er geen duidelijke oplossing voor de oorlog in Oekraïne in zicht is, is het Fragmentatiespel, de titel van deze Quarterly Outlook, ook op de grondstoffenmarkt sterk voelbaar. Het meest acuut is wellicht de energiesector, waar door de sancties tegen Rusland een energiemarkt met twee of zelfs drie lagen is ontstaan, waardoor de mondiale aanvoerroutes ingrijpend zijn gewijzigd. Het gevolg is dat de scheepvaartroutes langer worden en de tijd op zee langer, waardoor de scheepscapaciteit en de kosten nog verder onder druk komen te staan. Zo moet de Russische uitvoer van ruwe olie en brandstof uit de Baltische staten, die vroeger grotendeels naar Rotterdam ging, nu veel verder weg kopers vinden in het Midden-Oosten, India, China en zelfs Zuid-Amerika.
Edelmetalen zoeken naar piekkoersen om de volgende beweging omhoog te ondersteunen
Goud en zilver blijven opwaarts gericht en na een eerste kwartaal dat, zoals voorspeld in onze Q1 Outlook, binnen een bandbreedte van $1800 tot $1950 werd verhandeld, zien wij steeds meer tekenen dat het gele metaal in de komende maanden een nieuwe poging zou kunnen doen om een nieuw record te bereiken boven $2100. Als dat lukt, zouden wij zilver, een semi-industrieel metaal, kunnen zien terugkeren naar $26 per ounce, lager dan onze vorige prognose van $30, gezien de huidige bezorgdheid over de economische groei.
Na een rally van meer dan $340 sinds het dieptepunt in november op $1615, corrigeerde goud rond $150, na de waarschuwing van Fed-voorzitter Powell "whatever it takes", om vervolgens sterk te herstellen toen de rendementen en de renteverhogingverwachtingen daalden als reactie op de bankencrisis. Goud handelde even boven $2000 en bereikte een nieuw record ten opzichte van de Australische dollar en bijna een record ten opzichte van de euro. Of de koers ook in het komende kwartaal een record ten opzichte van de dollar zal bereiken, zal, afgezien van de bewegingen in de rente en de dollar, afhangen van het bereiken van de eindkoers van de Fed-fondsen, een gebeurtenis die bij drie eerdere gelegenheden sinds 2001 een sterke rally op gang heeft gebracht in de maanden en kwartalen daarna.
De combinatie van een aanhoudende en sterke vraag van de centrale banken, die de prijzen in 2022 hielp ondersteunen toen de rendementen en de dollar omhoog schoten, en een hernieuwde beleggingsvraag via ETF's na maanden van nettoverkopen zal waarschijnlijk de belangrijkste motor zijn die duurzaam hogere prijzen ondersteunt. Hedgefondsen met hun niet-kleverige en richtinggebonden positionering zullen een extra laag van kracht blijven toevoegen tijdens rally's, maar ook zwakte tijdens periodes van correctie.
Koper blijft gesteund door groene energietransitie
In onze Q1 Outlook voorspelden wij hogere koperprijzen in 2023, maar wij schreven ook dat na de initiële rally, die werd aangedreven door handelaars en speculanten die vooruitliepen op een aantrekkende vraag uit een herstellend China, het harde werk begint om die winsten te ondersteunen, met een onderliggende stijging van de fysieke vraag die nodig is om de rally te ondersteunen, niet in het minst gezien het vooruitzicht van een groter aanbod in 2023, wanneer verschillende projecten operationeel worden. Over het geheel genomen zien wij koper de komende maanden voornamelijk handelen binnen de bandbreedte van $3.75 tot $4.50, alvorens uiteindelijk hoger te breken en ergens in de tweede helft een nieuw record te bereiken.
Dit standpunt wordt gedeeld door enkele grote mijnbouwbedrijven en fysieke handelaren, gedreven door de beperkte voorraden en de vooruitzichten voor een stijgende vraag naar elektrificatie als onderdeel van de overgang naar groene energie. In maart, toen de ruwe olie op een bepaald moment met meer dan 12% daalde, bedroeg het verlies in koper minder dan 4%, en volgens ons wijst dit op een metaal waar de stijgende vraag van elektrische voertuigen, hernieuwbare energieopwekking en energieopslag en -transmissie de vastgoedvertraging in China - de laatste jaren een belangrijke bron van vraag - en een economische vertraging in het Westen al compenseert.
Als, zoals wij denken, deze opleving van de groene vraag nog maar net begonnen is, zal het vooruitzicht van een steeds krappere kopermarkt in de komende jaren de drijvende kracht zijn die de prijzen uiteindelijk naar nieuwe recordhoogten doet stijgen. China, reeds een belangrijke drijvende kracht achter de groene vraag, zal meer concurrentie ondervinden van de VS, waar de "Inflation Reduction Act" (IRA), de belangrijkste klimaatwetgeving in de geschiedenis van de VS, de Europese beleidsmakers ertoe heeft aangezet de "Net Zero Industry Act" (NZIA) te lanceren, wat allemaal verdere subsidies en steun voor de overgang bevordert, en daarmee de vraag naar zogenaamde groene metalen, waaronder ook aluminium, lithium, kobalt en nikkel vallen.
Ruwe olie gevangen tussen zwakte DM en kracht EM
In overeenstemming met onze prognose handelde Brent-crude het grootste deel van het eerste kwartaal in de 80-er jaren, voordat de bankencrisis en de recessievrees de prijs deden inzakken tot $70, omdat beleggers in allerijl hun blootstelling afbouwden. Wij beginnen het tweede kwartaal vanuit een lager dan verwacht standpunt en zien beperkte ruimte voor een terugkeer boven $90 in het komende kwartaal, omdat de bezorgdheid over een economische vertraging in de VS en Europa een aanhoudend en sterk herstel van de Chinese vraag tenietdoet. Zoals het IEA in zijn laatste Oil Market Report schreef, zit de oliemarkt momenteel gevangen in een kruisstroom, waarbij het aanbod groter is dan de nog altijd zwakke vraag, waardoor de voorraden naar een hoogtepunt in 18 maanden zijn gestegen.
Afgezien van de huidige en toegenomen aandacht voor de recessie die de vraag negatief beïnvloedt, zijn ook de vooruitzichten voor het aanbod verrassend positief: Rusland handhaaft het productieniveau op het niveau van voor de oorlog, ondanks het feit dat het door westerse regeringen met meerdere sancties wordt geconfronteerd. Nu Rusland zijn ruwe olie en brandstofproducten afleidt van Europa en zijn G7-bondgenoten naar Aziatische afnemers, vooral India en China, maar ook Turkije, Afrika en het Midden-Oosten, is het algemene prijsondersteunende effect op de mondiale evenwichten nog niet duidelijk.
Wij merken op dat de prijsondersteunende backwardation in Brent tijdens de sell-off van maart gehandhaafd bleef, terwijl de raffinagemarges zijn verruimd. In het algemeen lijdt het echter geen twijfel dat het tweede kwartaal een uitdaging zal vormen, waarbij de aandacht voor de stabiliteit op de financiële markten de onderliggende kracht van de vraag uit China teniet zal doen en mogelijk ook een zwakkere dollar de groeivooruitzichten in de opkomende markteconomieën zal ondersteunen.
Nieuwste artikelen
Starten met beleggen