Bankruns verhogen de inzet van het fragmentatiespel

We hebben de hoogste obligatievolatiliteit in de geschiedenis, aan de oorlog in Oekraïne lijkt geen einde te komen, en de monetaire autoriteiten hebben de renteknop in een positie gebracht waarin ze eindelijk "iets konden breken". Dit is deels hun strategie, deels een uitvloeisel van een eenzijdige focus op inflatiebestrijding zonder aandacht te besteden aan wat er nog meer op het spel staat.

De schokkende marktgebeurtenissen in maart betekenen ook dat Fed voorzitter Powell misschien toch een koerswijziging maakt, zelfs na zijn initiële koerswijziging. In de war? Dat zou u moeten zijn! Terwijl we uitkijken naar het einde van dit jaar, weten we niet of de Fed nog eens 75-100 basispunten zal verhogen om de inflatie te bestrijden of 75 basispunten zal verlagen om het kwetsbare banksysteem en het belaste economische systeem erachter te beschermen. Hoe zijn we hier gekomen - kunnen het echt een paar bankruns zijn die de toekomstverwachtingen volledig hebben gereset? Over het beleid misschien, maar niet over de inflatie.

Sinds Long Term Credit Management (LTCM) in 1998 failliet ging, hebben de centrale bankiers van de wereld lage rentetarieven en steeds grotere liquiditeitsinjecties gebruikt om het nemen van steeds meer risico's aan te moedigen, zonder banken en risiconemers met te hoge schulden ooit te dwingen verlies te nemen, met het faillissement van Lehman als uitzondering die echt de regel bewees op de enorme reddingsoperatie die daarop volgde tijdens de GFC.

Spoelen we door naar vandaag, dan zien we de interventie in maart na het faillissement van de Silicon Valley Bank (SVB) en vervolgens de overname van Credit Suisse door UBS, geregeld en zwaar gesubsidieerd door de Zwitserse Nationale Bank. Er wordt zelfs plotseling gesproken over het verzekeren van alle deposito's om bankruns te voorkomen. Zijn alle financiële instellingen nu in de categorie "systeemrelevant" terechtgekomen?

Wat was de misstap van de SVB waardoor het aandeel in twee dagen van een koers van meer dan 100 naar nul ging? Ze hadden geen idee wat ze deden met hun obligatieportefeuille, die ze bleven laten groeien naarmate de deposito's binnenkwamen en de Fed, hun toezichthouder, hen bleef vertellen: "Maak je geen zorgen, inflatie is van voorbijgaande aard, het zal snel weer onder de 2% zijn!"

Het lijkt erop dat de overgangsperiode niet heeft gewonnen, dus werd Silicon Valley Bank het schoolvoorbeeld van een heel oud soort paniek, waarbij depositohouders het vertrouwen in de bank verloren en in één keer naar de uitgang gingen. De SVB had een zeer ongebruikelijk depositobestand, maar veel regionale en kleinere banken hebben soortgelijke fouten gemaakt door bankfondsen te beleggen in obligaties met een langere looptijd, met het risico dat depositohouders naar veiliger oorden trekken.

Regelgevers hebben de situatie helpen creëren met het HTM-concept (Held-to-Maturity) in de boekhouding, dat banken toestaat hun obligatiebezit tegen de aankoopprijs aan te houden ondanks de mark-to-market-waarde van obligaties die met een korting van misschien 20-30% worden verhandeld. Na de paniekredding van alle depositohouders van de SVB, ongeacht hun omvang, en een nieuwe Fed-faciliteit - de BTFP (nee, echt) die elke bank toestaat liquiditeit te lenen tegen nominale waarde en niet tegen marktwaarde, Voila, probleem opgelost! Of toch niet?

Nee, want wat als de financieringskosten van een bank aan de passiefzijde - de kosten van haar deposito's - stijgen, zelfs als haar depositohouders niet al hun middelen opnemen, maar op zoek gaan naar plaatsen om hun middelen tegen hogere tarieven te parkeren? Banken hebben hun klanten lange tijd genegeerd en zich gericht op de grote financiële behoeften van megacaps, private equity, durfkapitaalfondsen en hedgefondsen. Nu hebben depositohouders er genoeg van. Te weinig transparantie, geen service en geen rente. Grote Amerikaanse money center banken betaalden vorige week nog nul rente op de lopende rekening, terwijl verwacht werd dat de Fed de korte rente tot ver boven de 5% zou brengen! 

Deze bankencrisis gaat tot nu toe niet over de solvabiliteit van de banken, maar over de vraag of de banken winstgevend kunnen blijven opereren als de financieringskosten stijgen en de middelen daadwerkelijk "elders naartoe gaan". Wat dacht u bijvoorbeeld van een Amerikaanse schatkist op 6 maanden die 4,50% oplevert? Grote banken kunnen alleen functioneren met genoeg passiva, deposito's, om hun activa te financieren. Om welke reden dan ook, maar vooral in paniek, als klanten geld opnemen, worden banken gedwongen activa te liquideren. Daar gaat deze crisis over.

Maar genoeg over bankruns, hoewel de bovengenoemde risico's onvermijdelijk van invloed zullen zijn op waar deze Q2 Outlook vóór de feiten bij de banken van maart over moest gaan: het Fragmentatiespel. Dit is onze term voor de wereldwijde behoefte om de toegang tot energie, andere vitale hulpbronnen, toeleveringsketens en computerkracht (meestal in de vorm van halfgeleiders) veilig te stellen, maar ook hoe nieuwe allianties worden gevormd en vormgegeven om het evenwicht in de wereld te herstellen, weg van de westerse dominantie.

We hadden het deglobalisering kunnen noemen, maar de wereld is nog steeds mondiaal wat de handel betreft, hij valt alleen meer uiteen in blokken. Navigeren door deze fragmenten zal de sleutel zijn tot een goede beleggingsstrategie, niet alleen dit jaar maar ook in de komende decennia.

Het is nog nooit zo belangrijk geweest om zowel strategisch als tactisch te werk te gaan, aangezien een fragmenterende en gedeeltelijk mondialiserende wereld nieuwe productiecapaciteiten met zich meebrengt waar die voorheen niet bestonden, om de toeleveringsketens veilig te stellen, hetgeen enorme investeringen zal meebrengen, evenals de voortdurende groene transformatie. Andere fragmenten daarentegen kunnen overcapaciteit hebben. Hoe dan ook zal een overlay van het fragmentatiespel bij investeringsbeslissingen van cruciaal belang zijn, aangezien de verafgelegen, sterk afgestemde en volledig geglobaliseerde netwerken uiteenvallen in nieuwe fragmenten en afstemmingen.

Veel succes met navigeren,
Steen