Акции: Лихорадка искусственного интеллекта толкает рынок к новым крайностям

Данные по экономике США по-прежнему показывают экономическую активность ниже трендового роста, но также не демонстрируют динамику рецессии, а оценки прибыли существенно выросли, особенно в Европе, с момента начала сезона прибыли за первый квартал в середине апреля. Финансовые условия в США достигли пика в конце марта на уровне, который все еще можно охарактеризовать как свободный, учитывая экономический фон, и с тех пор снизились до уровня, близкого к самому низкому с марта 2022 года, до того как шок процентной ставки начал значительно ужесточать финансовые условия. Предыдущие снижения ставок до конца года были почти оценены по достоинству. Другими словами, по мере того, как рынки вступают в III квартал, направление сил указывает скорее на риск роста инфляции по сравнению с текущими ожиданиями рынка и повышения ставок, чем на сценарий "возврата к низкой инфляции и ставкам".

Хотя шумиха вокруг ИИ, несомненно, разбудила животный дух и растущий оптимизм по поводу повышения производительности, она также создала растущий риск для американского фондового рынка. Стоимостные оценки американского рынка акций вернулись к самым высоким уровням с апреля 2022 года, а доходность свободного денежного потока по S&P 500 снизилась до 3,9%, и рынок начинает выглядеть более растянутым. Хотя еще рано говорить о пузыре в целом, полупроводниковая отрасль явно демонстрирует поведение, похожее на пузырь, а оценки акций полупроводниковых компаний являются самыми высокими с 2010 года, если судить по показателю EV/EBITDA за 12 месяцев вперед.

Еще один риск, который вернулся, и который, как мы думали, больше никогда не повторится, - это концентрация фондового рынка США. Ралли в этом году обеспечила узкая группа мега-акций, поскольку ожидается, что зарождающаяся технология искусственного интеллекта обеспечит наибольший экономический рост крупным технологическим акциям. Более глубокая проблема заключается в том, что американский рынок акций перешел к концентрации веса индекса, которую мы никогда не видели раньше: 10 крупнейших акций составляют 30,4% от S&P 500, а индекс Херфиндаля-Хиршмана на 40% выше концентрации рынка во время пика пузыря доткомов. Это делает рынок акций США более хрупким и чувствительным к меньшему количеству факторов риска. В результате мы перешли к негативному взгляду на мегакапсулы и перевесили длинный хвост акций против мегакапсул.

Главный вопрос для глобальных инвесторов по-прежнему заключается в том, стоит ли сокращать долю акций. Глобальные акции, измеряемые индексом MSCI All-Country World, имеют дивидендную доходность 2,3% и оценочную доходность выкупа 1,2%. Если к этому добавить ожидаемый рост прибыли в реальном выражении на 2,2%, то долгосрочная ожидаемая годовая доходность глобальных акций в реальном выражении составит 5,7%. Для сравнения, доходность глобальных долговых обязательств инвестиционного класса составляет 3,8%, но если вычесть 10-летние ожидания инфляции в 2,5%, то долгосрочная ожидаемая доходность облигаций инвестиционного класса снизится до 1,2% в годовом исчислении. Другими словами, если инвестор хочет максимизировать долгосрочное богатство, то перевес в сторону акций по-прежнему является наиболее разумным.

Два лица технологии искусственного интеллекта

Новые технологии оказывают как положительное, так и отрицательное влияние на общество, и ИИ не является исключением. Недавний отчет McKinsey о генеративном ИИ предполагает, что эта технология будет ежегодно добавлять $2.6trn к $4.4trn, что примерно соответствует экономике Соединенного Королевства. McKinsey прогнозирует, что 60-70% трудовой деятельности сегодня могут быть автоматизированы с помощью искусственного интеллекта, что позволит 0.1-0.6% точки роста производительности труда. Долгосрочные прогнозы в области технологий затруднительны, но отчет McKinsey прекрасно отражает цейтнот , поскольку технология ИИ становится нашей новой надеждой на лучшее и богатое будущее, подобно космической эре во время холодной войны и Интернету два десятилетия назад.

Мы считаем, что акции, связанные с ИИ, вступили в фазу пузыря, характеризующуюся "пиком завышенных ожиданий", в соответствии с логикой модели цикла "хайп" Гарднера. Вскоре мы, вероятно, начнем наблюдать, как компании разочаровываются в этих завышенных ожиданиях и уводят инвесторов вниз по склону разочарования, прежде чем выйти на склон просветления. Для того чтобы наши клиенты могли получить наилучший обзор компаний, которые больше всего отреагировали на ралли, связанное с искусственным интеллектом, мы создали тему вокруг искусственного интеллекта, состоящую из 20 акций. Этот список уже стал самым посещаемым нашим исследованием в области акций, что подчеркивает интерес к ИИ. В таблице акций ИИ стоит отметить, что многие из этих акций торгуются близко к своим ценовым ориентирам, что указывает на то, что аналитикам по акциям трудно обосновать текущую стоимость акций с учетом перспектив.

Пессимисты утверждают, что хотя в долгосрочной перспективе ИИ принесет экономические выгоды, мир сильно экстраполирует текущую тенденцию, создавая пузырь на акциях, связанных с ИИ. Объем поиска Google в США по словам "ChatGPT" и "ИИ" достиг максимума в апреле и уже снижается, что говорит о том, что первоначальный ажиотаж начинает спадать, хотя на фондовых рынках ажиотаж еще не закончился. Пессимисты также будут утверждать, что генеративный ИИ вызовет поток фальшивых новостей, изображений и видео, по сути, загрязняя свои собственные обучающие данные в будущем, вызывая естественный застой в будущих системах, но еще хуже, что он потенциально разрушит доверие к нашим информационным системам. Этот сценарий может стать большим возвращением для традиционных СМИ в качестве надежного источника информации.

Гонка искусственного интеллекта между США и Китаем

Владимир Путин в 2017 году заявил, что тот, кто станет лидером в области ИИ, станет правителем мира. Российские лидеры имеют большой опыт гиперболических высказываний, поэтому это предсказание, естественно, следует сбрасывать со счетов, но ИИ, вероятно, будет играть решающую роль в соперничестве великих держав будущего.

Читая статьи о технологиях и ИИ тех лет, начиная с 2017 года, становится ясно, что мир считал Китай лидером в гонке ИИ или, по крайней мере, обладающим достаточной скоростью, чтобы обогнать США через несколько лет. Удивительно, но оказалось, что США лидируют среди всех остальных, поскольку такие системы ИИ, как OpenAI's GPT-4 и Google's Bard, разгромили системы ИИ из Китая во многих эталонных тестах.

Как мы описали в нашем предыдущем ежеквартальном обзоре, будущее будет диктоваться тем, что мы называем игрой фрагментации, которая по сути является стратегической геополитической динамикой, фрагментирующей мир на регионы с более высокой степенью независимости и с интересами национальной безопасности, определяющими политику вокруг четырех столпов: обороны, энергетики, технологий и сырьевых товаров. Игра на фрагментацию - это в основном игра, развивающаяся вокруг того, как работает физический мир, и это игра, в которой Европа и США стремятся уменьшить роль Китая в их соответствующих цепочках поставок. В то время как это создает встречный ветер для Китая, это создает попутный ветер для других стран, что хорошо видно на нашем графике, показывающем динамику китайского рынка акций по сравнению с теми странами, которые получают выгоду.

В рамках игры с фрагментацией полупроводники также играют решающую роль, поскольку они являются основой для чипов ИИ. Капитальные затраты на полупроводники создадут инвестиционный бум в США и Европе в течение следующего десятилетия, поскольку эти регионы будут наращивать внутреннее производство, чтобы ограничить зависимость от Азии. Такая динамика пойдет на пользу производителям полупроводникового оборудования, поскольку их доходы связаны с капитальными затратами на полупроводники. Независимо от того, какие американские горки будут испытывать инвесторы при работе с акциями ИИ, одно можно сказать наверняка: эта технология станет важным полем технологической битвы между США и Китаем, и в ближайшие годы возникнет множество возможностей и угроз.