固定收益快訊：在波動的市場中回升的收益率
Redmond Wong
大中華市場策略師
Summary: 在過去 12 個月大幅加息之後，美聯儲導致收益率曲線嚴重倒掛，銀行放貸意願降低。 自 2022 年 11 月以來，在轉向風險管理手法之後，金融體系中衰退風險和壓力的積累可能會促使美聯儲決定結束這個加息週期。 為了從政策方向的這一變化中受益，投資者可以考慮在短期國債中建立多頭頭寸。 有經驗的交易者可以使用 3 個月 SOFR 期貨或 30 天聯邦基金期貨合約來表達他們對美聯儲政策路徑的看法。
美聯儲即將結束緊縮週期
2021 年 3 月通脹率決定性地超過美聯儲 預期的2% 目標並且不再回頭時，美聯儲為了趕上失控的通脹列車， 於 2022 年 3 月開始提高政策利率離開車站。在坐了一年之後，美聯儲從後面追趕，將利率提高了 475 個基點，隔夜政策聯邦基金目標利率在 12 個月內從 0-0.25%的區間提高到 4.75-5.0%。
去年 11 月 25 日，我們發表了一篇題為《隨著美國經濟放緩和美聯儲進入風險管理模式》的文章，在聯邦公開市場委員會（FOMC）11 月 1-2 日會議紀要發佈後，美聯儲首次明確認識到平衡通脹風險的重要性以及此前加息對經濟和金融穩定的累積影響。 在該文章中，我們指出，美聯儲已經進入了風險管理的運作方式，在加息和暫停之間權衡將在會議之間進行審議（圖 1）。
現在，我們認為美聯儲很可能已經結束了這個加息週期，因為信貸收縮的風險最終可能會將經濟拖入衰退，並週期性地拉低通脹率，儘管通脹的長期趨勢仍然居高不下。
美聯儲收緊政策減緩了信貸創造，耗盡了經濟的活力
隨著美聯儲上調隔夜聯邦基金利率目標，短期利率飆升至遠高於長期利率的水準，並危及短期借貸和長期借貸商業模式。 在去年 10 月和今年 1 月美聯儲高級貸款官關於銀行貸款行為的意見調查中，甚至在最近來自美國一些地區銀行的存款外逃和壓力之前，銀行就一直在收緊貸款標準，換句話說，不太願意放貸（圖 2）。 根據美聯儲最新的 H-8 報告，美國商業銀行 2 月份未償商業貸款同比下降 5.9%。
隨著過去幾周存款外逃的發生，我們預計銀行將繼續收緊貸款標準，向企業部門提供的貸款可能會進一步收縮。 經濟衰退、信貸困境和金融不穩定的風險一直在增加，最終可能會在不遠的將來使美聯儲政策決定的平衡陷入暫停甚至降息。
短期國庫券在這種環境下往往表現良好
隨著美聯儲即將暫停，美國國債收益率往往會下降。 短期國債收益率更直接地是未來幾個月或未來一兩年預期聯邦基金利率的複合。 然而，長期國債的收益率將傾向於由趨勢經濟增長、長期通脹率和利率波動的預期路徑驅動。 從歷史上看，當美聯儲放鬆時，短期收益率往往比長期收益率下降得更快、更多（圖 3）。
在經濟衰退之前，收益率曲線經常倒掛，以反映貨幣政策過於嚴格，即將引發經濟活動和通脹放緩，導致隨後的降息。 當接近經濟衰退時，市場開始定價即將到來的降息並導致收益率下降，但短期收益率更是如此，因為長期收益率開始定價幾年後的復甦。 結果，收益率曲線變陡（圖 3）。
由於收益率曲線目前仍處於倒掛狀態，並且處於接近美聯儲暫停的早期階段，收益率曲線的陡峭可能還有更多要走，最終從向下傾斜轉向向上傾斜，即短期收益率低於長期收益率。 短期國債的收益率可能還有進一步下降的空間（圖 4），價格可能會升值。
對於尋求多元化和收入來源的投資者來說，短期國債是一個很好的起點。 按此了解為何以及如何將債券添加到您的投資組合中。
在類似環境下，國債往往比公司債券表現更好
從歷史上看，當銀行收緊貸款標準，經濟接近但尚未陷入衰退時，信貸利差，即企業在類似期限的國債收益率之上提供的額外收益率，往往會擴大。 信用利差擴大對公司債券的價格產生負面影響。 因此，建議在經濟衰退之前購買美國國債，然後在經濟陷入衰退並且美聯儲注入大量流動性試圖將經濟拖回腳下時將投資者擁有的國債轉換為公司債券。 現在可能還為時過早，投資者從承擔額外信用風險中獲得的額外收益率太低（圖 5）。
在Saxo交易平台上查找美國國債
Saxo交易平台可以幫助投資者找到適合其投資目標和市場觀點的債券。 例如，要查找最長五年到期的國債，投資者可以
- 在“工具”選擇債券
- 在“發行人類型”選擇政府債券
- 在“到期年”選擇長達 5 年的債券
- 在“國家”選擇美國債券（圖 6)。
中等收益欄讓您了解投資者購買並持有國債至到期時可以預期的年度投資回報。 例如，2025 年 2 月 28 日到期的票息率為 4.625% 的 2 年期國債的指示性收益率為 3.74%。
美國國債每半年支付一次息票。 例如，對於 4.625% 的息票，投資者每六個月將獲得面值（100）的 2.3125%。 國債報價的市場慣例是 32日。 例如，螢幕上的價格“101 18/32”代表 101 和 18/32 ，連同小數點即是 101.5625。
為方便起見可選iShares 1-3 年期國債 ETF
對於喜歡 ETF 的簡單性和便利性，不需自己進行證券篩選的投資者來說，iShares 1-3 年期國債 ETF（SHY：xnas）是一個可以考慮的選擇。
兩年期美國國債期貨
對於喜歡利用槓桿來接觸短期寶藏的交易者，他們可以考慮 2023 年 6 月的兩年期美國國債期貨合約（ZTM3）中持有買入倉位。 該合約通過實物交割結算，並傾向於跟蹤最便宜的國庫券的收益率，該國債的剩餘期限在一年至九個月和兩年之間。 精通期權交易的交易者也可以選擇使用 ZTM3 合約上的期權來表達自己的觀點。
對於希望將他們對美聯儲利率路徑的看法付諸實踐的經驗豐富的交易者
對美聯儲未來利率路徑有看法並希望將他們的觀點納入交易的交易者可以考慮 SOFR 期貨合約。 3 個月期 SOFR 期貨的定價為合約參考季度的每年複利擔保隔夜融資利率（隔夜回購利率）減去 100。例如，2023 年 9 月的 3 個月 SOFR 期貨（SR3U3）的交易價格為 95.985，這意味著 2023 年 9 月 20 日至 12 月 19 日的 3 個月期間（參考季度）的 3 個月年利率為 4.015%（100–95.985 = 4.015）。
預計美聯儲將在 2023 年大幅降息的交易者，因為信貸收縮導致美國經濟陷入衰退和通脹下降，他們可以以 95.985 的價格購買 2023 年 9 月的 3 個月 SOFR 期貨合約，預計合約價格將上漲，因為 3 個月利率將遠低於 9 月 20 日至 12 月 19 日期間的當前隱含 4.015%，2023.
另一方面，認為美聯儲將把目光集中在通脹上升上，不會在 2023 年降息的交易員可以通過以 95.985 的價格賣出 2023 年 9 月 SOFR 合約來表達他們的觀點，預計 3 個月利率將從隱含的 4.015%水準上升，以向目前的目標區間 4.75%-5.0%邁進。
SR3US 的最後交易日為 2023 年 12 月 19 日，現金結算的估值日為 2023 年 12 月 20 日，即交割月的第三個星期三（3 個月 9 月合約為 12 月）。
3 個月 SOFR 合約流動性高，是專業貨幣市場交易者交易和對沖利率風險的首選工具。 或者，對於喜歡最直接接觸聯邦基金利率的投資者，他們也可以考慮聯邦基金合約，該合約的報價與 SOFR 合約類似，但它跟蹤交割月份每日隔夜有效聯邦基金利率的 30 天算術平均值。 例如，12 月 2023 30 日聯邦基金期貨合約（ZQZ3）的結算價為 100 減去 2023 年 12 月 1 日至 29 日有效隔夜聯邦基金利率的 30 天算術平均值，以便在 2024 年 1 月 2 日進行現金結算。
將現金存入Saxo，靈活把握市場機遇
由於市場波動大，日復一日地波動，同樣值得記住的是，Saxo正在為客戶的現金存款支付有競爭力的利率，因為他們正在等待期望的收益率水平，開始積累短期債券。