大宗商品板塊創 15 個月新高，金屬領漲
Ole Hansen
商品策略主管
關鍵要點
- 彭博商品 TR 指數觸及 15 個月新高，多數板塊月度交易量上漲;
- 原油徘徊在區間底部附近，天然氣基本面有所改善;
- 銅受空頭擠壓、鉑金突破以及白銀收於 11 年高位是貴金屬繁忙一周的亮點;
- 穀物重獲基本面支撐，迫使空頭頭寸出現2017年以來最大幅度回撤。
當前大宗商品板塊的漲勢以黃金在 3 月份的穩健走高為開端，並繼續積聚動力，目前仍在繼續積聚動能，上周彭博大宗商品總回報指數創下了 15 個月以來的新高，從而加強了技術前景，同時也表明長達一年之久的橫盤格局已被突破。該指數追蹤能源、金屬和農業等 24 種主要期貨合約的表現，今年迄今已上漲了 8.6%，其中金屬（包括貴金屬和工業金屬）的強勁和廣泛漲幅是主要動力，其次是能源，還有當前的穀物板塊，上個月的交易漲幅約為 10%。
盛寶「金屬之年」主題仍在繼續，我們的首選金屬包括黃金、白銀、銅，另外，目前鉑金也表現出強勁漲勢。在標題為“修正是否結束”的第二季度展望中，我們強調了商品行業在經歷了長達一年的盤整階段後準備反彈的一些原因。考慮到兩個展望中提到的一些看漲觸發因素尚未實現，近期的強勁漲幅相當令人印象深刻，並凸顯了該行業受到金屬投資需求、主要商品供應前景趨緊、支援價格的天氣變化，尤其是今年晚些時候的降息前景，以及通脹粘性，支撐了尋求對沖通脹的投資者的需求。
回到本月迄今為止的走勢，主要焦點仍然是金屬板塊，尤其是紐約銅的空頭回補飆升至歷史新高，鉑金因預測將出現第二次年度供應短缺而出現技術性突破，白銀的交易價格再次接近每盎司 30 美元左右的關鍵技術水準，突破該水準可能預示著額外上漲以及相對於黃金的出色表現。本周早些時候，我們撰寫了關於銅、鉑金、黃金和白銀的走勢分析。
穀物板塊（尤其是小麥）強勁上漲，使該板塊在 3 月份觸及三年低點後開始復甦。該板塊是本月迄今為止表現最好的板塊，受到俄羅斯小麥作物的乾旱和霜凍損害、美國玉米播種推遲以及洪水后巴西南部大豆作物嚴重受損的支撐。所有這些事態發展都有助於改變市場情緒，迫使對沖基金以 2017 年以來最快的速度削減創紀錄的小麥、玉米和大豆的空頭頭寸。
原油接近區間底部，天然氣有所復甦
總體而言，原油市場已穩定在我們預期的當前區間底部附近的狹窄區間內。在此之前，市場得出結論，中東衝突對供應的影響即使有，也非常有限，而且煉油廠獲利率下降表明需求不振，導致原油在 4 月下旬出現拋售。此外，在幾個主要生產國持續超產以及無配額成員國產量強勁的情況下，OPEC+一直努力使產量符合其目標。隨著布倫特原油價格徘徊在 90 美元以下，即沙烏地阿拉伯和其他國家悄悄瞄準的水準，即將召開的OPEC+會議可能會導致當前減產延期。在經歷了自 2023 年 3 月以來投機性多頭的大舉拋售之後，價格現已趨於穩定，我們認為夏季需求高峰期將在未來幾個月支撐價格。
相反，過去幾周上述能源行業的強勢是受美國天然氣價格回升的推動，美國亨利樞紐基準期貨價格接近三個月高點，為每百萬英熱單位 2.5 美元，而在第一季度，市場受到溫和冬季減少需求和創紀錄產量的困擾，天然氣價格曾創下四個月低點。為了應對疲軟的價格，美國幾家天然氣生產商最近宣布臨時減產，目前這劑良藥正慢慢開始起作用，庫存中過剩的天然氣正在向長期平均水準降低。此外，作為日益重要的需求來源，液化天然氣出口也已恢復，Freeport 是美國三大出口終端之一，其供應量在經歷了數次停運后已上升至1月份以來的最高水準。
空頭擠壓推動紐約銅價創新高
史無前例的空頭擠壓本周推動紐約銅價創下歷史新高，而倫敦和上海的其他兩個主要期貨市場也勉強跟進。在全球電氣化需求不斷增長以及採礦業努力提高產能以滿足這一需求的背景下，銅的長期投資理由繼續增長。建立一個新礦的成本高得驚人，從發現銅礦到開採出第一塊金屬，動輒需要十年以上的時間，因此礦商們更願意通過收購和整合實現增長，而不是投資新專案。最近的一個例子就是必和必拓集團收購英美資源公司的嘗試，雖然至今徒勞無功。
然而，雖然銅的長期前景看起來非常有利，但我們尚未看到任何實物緊張的明顯證據，遠期曲線處於升水，中國庫存水準上升，以及最近中國買家支付的進口溢價大幅下降。事態發展表明，最近的漲勢主要是由投機者推動的，主要是金融機構和投機交易者青睞的 COMEX 高品位合約，而 LME 合約往往是現貨市場生產商和消費者使用的參考價格。
由於 HG 銅的上漲速度相對快於 LME，套利交易賣出 HG，買入 LME，但持續的漲勢最終迫使賣空者回補，擠壓隨之而來，推動 HG 價格創下對 LME 的溢價紀錄。在創下每磅 5.12 美元的歷史新高後，7 月 HG 合約回調至每磅 4.94 美元，根據每噸 10,450 美元的 LME 價格計算，紐約的價格可能會進一步下跌至 4.74 美元，以回到正常水準。
總體而言，我們維持銅的看漲前景，因為銅需要進一步上漲以吸引增產，因此短期內的任何疲軟都可能會被交易商和投資者的新需求所滿足。考慮到銅在相對較短的時間內的走勢，該合約可能會一路回撤至每磅 4.56 美元甚至 4.40 美元，而不會擾亂看漲格局。
在過去三年的下跌趨勢中，鉑金最終突破1033美元，目前可能在1015美元之前提供支撐。技術突破是由今明兩年供應短缺上升的前景引發的。世界鉑金投資理事會 （WPIC） 最近在季度展望中寫道：“2024 年第一季度，鉑金市場出現 369 千盎司的缺口，預計全年將出現 476 千盎司的缺口，而 2023 年缺口為 851 千盎司”。一段時間以來，鉑金一直在上述區間波動中震蕩，導致基金經理持有的凈頭寸在中性附近波動，現在可能會因投機者增加敞口而增加一些額外的上漲動力。
黃金的逢低買盤保持強勁，因此上個月金價創下歷史新高后迄今為止的修正幅度仍非常小。展望未來，問題在於目前的勢頭是否足以迫使金價創下新高。我們認為需要一些耐心，尤其是考慮到投資者可能需要更多時間來調整和適應當前的高價格水準。這包括各國央行、2022 年以來的主要買家，以及他們購買黃金的政治動機是否會提升他們支付創紀錄價格的意願。此外，如前所述，白銀也值得關注，一旦突破 30 美元區域，白銀可能會帶來新的順風。
與黃金一樣，白銀經歷了長達一個月的盤整期，隨後工業金屬板塊的飆升支撐了近期反彈至 29.85 美元至 30.00 美元之間的絕對關鍵阻力區域。由於白銀已創下 11 年來的最高收盤價，一旦突破，目前持有較小期貨凈多頭頭寸的動能基金可能會做出進一步反應。金銀比衡量黃金與白銀相對價格，目前交易價格低於 81 盎司白銀對 1 盎司黃金，低於 1 月份 92 上方的峰值，但仍高於 78.50 和 76 的支撐位。