如果 10 年期國債收益率突破 5%以上，科技股應考慮什麼?
Peter Garnry
Chief Investment Strategist
Summary: 支付股今天承壓，因為 Worldline 股價暴跌 57%，因為該公司正在下調其財政年度的有機收入增長，這給該行業的長期預期增長率打上了問號。 股票分析師對支付行業的看法非常錯誤，該行業的一個關鍵威脅可能是 Apple Pay。
本文要點：
- 美國科技股自 7 月份創近期高點以來一直遭受重創，因為美國 10 年期國債收益率上漲了 107 個基點，抵消了同期較高的經濟增長率。
- 因此，利率敏感性主導於較高的增長率，這可能是由於美國科技股的股票估值較高。 因此，對於短期交易者來說，美國 10 年期國債收益率突破 5%是一個重大事件，因為它可能引發美國科技股的新一輪下跌。
- 對於長期投資者來說，美國科技股仍然很有趣，因為自 2004 年以來，股票市場上沒有其他板塊的自由現金流年化增長率達到 12%。如果美國科技公司無法保持增長，那麼當前的股票估值就存在一個關鍵風險。
納斯達克 100 指數較 7 月高點下跌 11%
納斯達克 100 指數昨日下跌 2%，美國 10 年期國債收益率接近 5%，這為審視美國科技股的走勢奠定了基礎。 利用昨天納斯達克 100 指數期貨的收盤價和 7 月 18 日的收盤高點，納斯達克 100 指數較近期高點下跌了 11%。 然而，亞馬遜和英特爾第三季度的良好收益結果提振了市場情緒，導致美國科技股反彈。
有趣的是，納斯達克 100 指數在此期間下跌，因為摩根大通的經濟增長臨近預測顯示，美國經濟從 7 月中旬 GDP 增長 1%左右加速到 1.6%左右。 在同一時期，美國 10 年期國債收益率上漲了 108 個基點，至 4.86%。 隨著通脹預期保持穩定，較高的收益率反映了更高預期的實際利率增長 也許市場真的相信生成式人工智能將成為一項重要的生產力提升技術？ 我們從納斯達克 100 指數期貨價格下跌中推斷出，美國科技股目前對利率上升比對增長率上升更敏感。 這是因為納斯達克 100 指數的高估值（見下面的低自由現金流收益率）。
這自然意味著如果美國10年期收益率突破5%水平，可能導致納斯達克100指數進一步下跌，因此這是在交易美國科技股時需要注意的事情。 長期投資者應該如何看待美國科技股？
許多人認為，美國科技股已經與利率水平脫鉤，但重要的是要明白，金融工具的價格走勢不能與利率水準相提並論。 這是因為一個時間序列是靜止的（在平均值附近波動 — 在這種情況下是利率），而另一個則不是，所以這兩個時間序列總是會在一點上轉移。
之所以不一定存在脫鉤，是因為股票不像債券那樣有固定的現金流。 除了折現率外，投資者還必須考慮營運利潤率的發展、收入增長以及投資需求。 我們實際上試圖研究納斯達克100指數的自由現金流收益率與美國名義收益率或實際收益率之間是否存在關聯。 沒有因為上述其他因素。 在金融市場中，它通常不是水平，而是該水平的變化率。 但是，即使我們看名義或實際收益率的變化，我們也沒有觀察到與預期未來估值水平變化有任何密切的關係。 另一種思考方式是，如果將股票市場簡化為單一維度的關係如此容易，我們都將成為富裕的人。
對長期股票回報而言，重要的是兩件事。 自由現金流的估值起點和未來增長。 自 2022 年經濟衰退以來，隨著美國科技公司大幅削減成本，納斯達克 100 指數成份股公司的自由現金流正在迅速恢復（見下圖）。 自 2004 年以來，自由現金流的年增長率為 12%，在疫情前的四年中也觀察到了這一增長率。 目前，自由現金流正在趕上長期趨勢，這意味著它們的增長速度超過 12%，這也許可以解釋為什麼 12 個月的滾動自由現金流收益率相對於大流行前的時期看起來有點昂貴。
美國科技股面臨的主要風險是估值，因為目前 2.9%的自由現金流收益率遠低於疫情前一年約 4.2%的自由現金流收益率。 我不確定結構性增長率是否發生了變化，除非生成式人工智能是增長的真正原因。 如果納斯達克 100 指數的自由現金流在明年趕上趨勢，而納斯達克 100 指數保持不變，那麼 12 個月的滾動自由現金流收益率將達到 3.8%，因此不會突然變得如此昂貴。 現在應該很清楚，在短期內，美國 10 年期國債收益率是否突破 5%是關鍵，但從中期來看，增長率將決定美國科技股的走勢。