Akcie: Vyšší náklady na kapitál začínají bolet

Akcie: Vyšší náklady na kapitál začínají bolet

Peter Garnry

Chief Investment Strategist

Shrnutí:  Boj proti inflaci zvýšil náklady na kapitál na úroveň, která vyvolala otevřené trhliny v globální ekonomice. Zároveň se v USA obrací fiskální cyklus, což by v kombinaci s vysokými úrokovými sazbami mohlo ekonomiku posunout do prostředí stagflace. To bude špatné pro cyklické akcie, přičemž největší riziko v takovém případě představují akcie související s umělou inteligencí. Vyšší náklady na kapitál také ukázaly křehkost zelené transformace a v tom spočívá potenciálně největší katalyzátor pro nižší úrokové sazby mimo oslabující ekonomiku, protože rychlá dekarbonizace proběhne pouze v prostředí nižších úrokových sazeb.


Přesun do defenzivních odvětví v rámci přípravy na stagflaci

Od července 2022 přinesl fiskální impuls USA (zvyšující se fiskální deficit) dodatečné výdaje vlády USA ve výši 5 % HDP, tj. zhruba 1 bilion USD, a to prostřednictvím různých výdajových programů Bidenovy administrativy, jako je zákon CHIPS a zákon o snižování inflace. Tento růstový impuls kompenzoval negativní impuls plynoucí z vyšších úrokových sazeb a v podstatě odvrátil potenciální recesi v letošním roce. Výrazný fiskální impuls byl proveden v době, kdy se odhadovalo, že americká ekonomika bude mít minimální mezeru výstupu a napjatou dynamiku na trhu práce, což přispělo ke strukturálním inflačním tlakům a donutilo Fed k většímu zpřísnění než v opačném případě.

Vzhledem k tomu, že fiskální cyklus v USA se pravděpodobně změní z kladného na záporný, americká ekonomika začne zpomalovat, zatímco Evropa i Čína se potýkají se slabým hospodářským růstem. Svět se tak dostává do prostředí potenciální stagflace, kdy reálný hospodářský růst zpomaluje, zatímco inflace zůstává výrazně vyšší, než je historický průměr. Naposledy se svět obával stagflace v letních měsících roku 2022, ale tyto obavy by se mohly rychle vrátit a pronásledovat akcie.

Pokud se ekonomika dostává do prostředí stagflace, pak je pro investory klíčové posoudit, jaký dopad to bude mít na akciové trhy. Pokud je historie vodítkem, pak by to mělo mít negativní dopad na výnosy akcií a na základě omezeného souboru údajů o sektorech od roku 1989 údaje naznačují, že nejlepšími sektory během stagflace jsou defenzivní sektory, jako je zdravotnictví, spotřební zboží, veřejné služby a energie. Mezi sektory, kterým se často daří hůře, když se zpomaluje hospodářský růst a roste inflace nebo nezaměstnanost, patří nemovitosti, finanční sektor a informační technologie. Poslední jmenovaný údaj je obzvláště zajímavý vzhledem k letošním ziskům technologických akcií a nadměrné expozici mnoha investorů vůči technologickým akciím.

K našemu opatrnému výhledu přispívá i skutečnost, že navzdory jasným známkám dopadu vyšších úrokových sazeb na globální ekonomiku se akcie vrátily na úroveň ocenění, která je přibližně o jednu směrodatnou odchylku vyšší než dlouhodobý průměr od roku 1995. To přirozeně snižuje dlouhodobý poměr rizika a výnosu u akcií.

Zelenou transformaci tlačí vyšší výnosy dluhopisů a geopolitika

Jak jsme uvedli v úvodu tohoto čtvrtletního výhledu, reálné úrokové sazby jsou příliš vysoké na to, aby podpořily ekologickou transformaci, přijatelné životní náklady pro kupce nových domů a spotřebitele s nízkou mírou úspor, kteří využívají úvěry ke spotřebě. Vyšší úrokové sazby a vyšší ceny komodit drasticky změnily předpoklady větrné energie na moři, která byla jinak považována za jeden z klíčových zdrojů energie, jež mají zajistit zelenou transformaci. Mnoho projektů větrných elektráren na moři, které se připravují, bylo sjednáno za předpokladu trvale nízkých úrokových sazeb a levných průmyslových kovů.

Vzhledem k tomu, že se svět po pandemii a ruské invazi na Ukrajinu obrátil vzhůru nohama, nejsou tyto projekty nadále životaschopné, což donutilo společnost Orsted, předního světového developera větrných elektráren na moři, k výrazným odpisům. Společnost Siemens Energy se potýká s chybnými konstrukcemi svých větrných turbín, za což jí byly vyměřeny značné poplatky, a společnost Vestas, největší světový výrobce větrných turbín, zaznamenala stagnaci svého podnikání. Nejen vítr, ale všechny věci související s ekologickou transformací však byly těžce zasaženy měnící se krajinou. Tři nejhorší tematické koše za poslední rok jsou obnovitelné zdroje energie, zelená transformace a skladování energie.

Výzkum úlohy kapitálových nákladů při dekarbonizaci odvětví elektrické energie ukazuje, že zdaleka nejcitlivějšími zdroji energie na vyšší kapitálové náklady jsou solární a větrná energie, neboť tyto zdroje energie mají vyšší podíl počátečních investic na celkových nákladech. Dalšími dvěma nejcitlivějšími zdroji energie jsou jaderná energie a uhlí se zachycováním uhlíku. Zdrojem elektřiny s nejnižší citlivostí na vyšší kapitálové náklady je zemní plyn, a proto vyšší kapitálové náklady motivují k celkovému spalování fosilních paliv, pokud je cílem dosažení nejnižších mezních nákladů na energii. V rámci obnovitelných zdrojů energie jsou vyšší kapitálové náklady větrem v zádech jaderné energetice, která zažívá naprostou změnu směru větru, protože politici si pomalu uvědomují, že jaderná energie bude v krátkodobém horizontu klíčem k dekarbonizaci světové ekonomiky. Postupem času se bude zvyšovat tlak na snižování úrokových sazeb v zájmu zelené transformace.

Zelenou transformaci zasáhly vyšší náklady na kapitál, ale aby toho nebylo málo, záplava levných čínských elektromobilů (EV) vtáhla EV do hry na roztříštěnost, o které jsme psali v našem čtvrtletním výhledu na 2. čtvrtletí. Polovodiče jsou součástí geopolitických třenic mezi USA a Čínou a nyní to vypadá, že elektromobily budou geopolitickou třenicí mezi Evropou a Čínou. Svět se fragmentuje a tento proces bude i nadále znemožňovat zelenou transformaci, pokud nedojde ke snížení reálných výnosů z dluhopisů.

Kdy se zlatá horečka umělé inteligence změní ve zlaté doly?

V našem posledním čtvrtletním výhledu jsme se zabývali tím, jak nadšení z umělé inteligence vyvolalo akciovou rally, zejména mezi akciemi souvisejícími s umělou inteligencí, o nichž jsme tvrdili, že se nyní nacházejí v bublině založené na nebezpečně vysokém ocenění akcií a klesajícím zájmu vyhledávačů o klíčová slova jako "AI" a "ChatGPT". Uplynulo další čtvrtletí a údaje po výsledkové sezóně za 2. čtvrtletí zatím nenaznačují, že by se zlatá horečka kolem umělé inteligence a masivní nákupy grafických procesorů Nvidia proměnily ve zlaté doly. Microsoft a Adobe, dvě společnosti s velkou distribucí a součástí ekosystému výroby obsahu, nedokázaly podpořit humbuk kolem umělé inteligence. Společnost Microsoft na své konferenci uvedla, že prodeje AI budou postupné, a výhled společnosti Adobe neodráží erupci růstu AI.

Zatímco Nvidia stále prodává spoustu grafických procesorů, protože společnosti spěchají, aby využily nových velkých jazykových modelů, celkový růst tržeb společností spojených s umělou inteligencí bez společnosti Nvidia klesá, přičemž průměrný meziroční růst tržeb za 2. čtvrtletí činil 2 %, zatímco před rokem to bylo 27 %. Náš tematický koš AI, který se skládá z 20 akcií souvisejících s umělou inteligencí, je také oceněn na forwardové akciové ocenění, které je o 33 % vyšší než index Nasdaq 100, což je téměř dvakrát více než index MSCI World. Pokud výnosy dluhopisů od této chvíle klesnou v důsledku zpomalení hospodářského růstu, pak není jisté, že tento nižší diskont pomůže akciím spojeným s umělou inteligencí, protože jejich citlivost na výhled růstu je mnohem větší, a proto akcie spojené s umělou inteligencí nesou ve 4. čtvrtletí jedny z nejvyšších rizik.

Zřeknutí se odpovědnosti za obsah

Žádná z informací uvedených na této webové stránce nepředstavuje nabídku, výzvu nebo potvrzení k nákupu nebo prodeji jakéhokoli finančního nástroje, ani se nejedná o finanční, investiční nebo obchodní poradenství. Společnost Saxo Bank A/S a její subjekty v rámci skupiny Saxo Bank poskytují pouze provozní služby, nikoliv poradenské, přičemž všechny obchody a investice jsou založeny na vlastních rozhodnutích klientů. Analytický, výzkumný a vzdělávací obsah slouží pouze pro informační účely a neměl by být považován za radu ani doporučení.

Obsah Saxo může odrážet osobní názory autora, které se mohou změnit bez předchozího upozornění. Zmínky o konkrétních finančních produktech jsou pouze ilustrativní a mohou sloužit k objasnění témat finanční gramotnosti. Obsah klasifikovaný jako investiční výzkum je marketingový materiál a nesplňuje zákonné požadavky na nezávislý výzkum.

Před jakýmkoli investičním rozhodnutím byste měli posoudit svou vlastní finanční situaci, potřeby a cíle a zvážit vyhledání nezávislého odborného poradenství. Společnost Saxo nezaručuje přesnost ani úplnost jakýchkoli poskytnutých informací a nepřebírá žádnou odpovědnost za jakékoli chyby, opomenutí, ztráty nebo škody, které mohou vzniknout v souvislosti s použitím těchto informací.

Další podrobnosti naleznete v našem úplném prohlášení o vyloučení odpovědnosti a oznámení o nenezávislém investičním průzkumu.

Přečtěte si prosím naše prohlášení o vyloučení odpovědnosti:
Oznámení o investičních průzkumech, které nejsou nezávislé (https://www.home.saxo/legal/niird/notification)
Odmítnutí odpovědnosti (https://www.home.saxo/legal/disclaimer/saxo-disclaimer)

Saxo Bank A/S, organizační složka
Na Poříčí 3a
Prague 1, 110 00
Česká republika

Kontaktujte Saxo Bank

Vyberte region

Česká republika
Česká republika

Veškeré obchodování a investování s sebou nesou jistá rizika, včetně možnosti ztráty celé investované částky.

Informace na našich mezinárodních webových stránkách (vybrané z rozbalovacího seznamu) jsou přístupné po celém světě a vztahují se na Saxo Bank A/S jako mateřskou společnost skupiny Saxo Bank. Jakákoli zmínka o skupině Saxo Bank se týká celé organizace, včetně dceřiných společností a poboček pod Saxo Bank A/S. Klientské smlouvy jsou uzavírány s příslušným subjektem Saxo na základě vaší země bydliště a řídí se platnými zákony jurisdikce tohoto subjektu.

Apple a logo Apple jsou ochranné známky společnosti Apple Inc., registrované v USA a dalších zemích. App Store je servisní značka společnosti Apple Inc. Google Play a logo Google Play jsou ochranné známky společnosti Google LLC.