Za pomocą jednego rachunku Saxo można korzystać z obu naszych platform.
Prognoza dla FX: Taryfy napędzają siłę USD, pytanie do kiedy?
John J. Hardy
Główny Strateg Makroekonomiczny
Kluczowe punkty
- Dominująca rola dolara amerykańskiego i strategia taryfowa: Administracja Trumpa dąży do utrzymania statusu dolara amerykańskiego jako preferowanej waluty na świecie i planuje wykorzystać taryfy celne i inne środki jako narzędzie do zaradzenia postrzeganej nierównowadze handlowej. Strategia ta polega na wykorzystaniu dominacji dolara do narzucenia środków ekonomicznych globalnym partnerom handlowym.
- Zagrożenia dla dolara amerykańskiego związane z jego uzbrojeniem: Niektóre proponowane środki, takie jak nałożenie opłat na zagraniczne oficjalne zasoby amerykańskich papierów skarbowych, niosą ze sobą ryzyko globalnego sprzeciwu i mogą prowadzić do poszukiwania alternatyw dla dolara amerykańskiego. Amerykański rynek papierów skarbowych stoi w obliczu wyzwań związanych z płynnością ze względu na wysokie potrzeby emisyjne, a jakakolwiek niestabilność może skłonić Fed i Departament Skarbu do interwencji w celu utrzymania porządku na rynku.
- Zmienność rynku i wpływ walut: Oczekuje się, że pierwszy kwartał roku będzie niestabilny, ponieważ administracja Trumpa wdraża nowe środki, z cłami w centrum uwagi. Siła dolara amerykańskiego, napędzana przez cła, może pogorszyć warunki finansowe na całym świecie, szczególnie wpływając na rynki wschodzące.
Przed swoją drugą kadencją Trump i jego zespół dali jasno do zrozumienia, że status dolara amerykańskiego jako preferowanej waluty światowej w handlu i globalnych rezerwach musi pozostać niezmieniony. W pewnym momencie w grudniu po wyborach i przed objęciem urzędu Trump zagroził 100% cłami i odebraniem dostępu do rynków amerykańskich każdemu krajowi, który chce stworzyć nową walutę lub wesprzeć alternatywę dla dolara amerykańskiego.
Trump chce zarówno wykorzystać krytyczny status dolara amerykańskiego, jak i nałożyć cła i ewentualnie inne ograniczenia na globalnych partnerów handlowych, aby zmniejszyć korzyści, jakie czerpali przez dziesięciolecia z wykorzystywania niedowartościowanych walut krajowych i przewartościowanego dolara amerykańskiego do budowania swoich gospodarek. Chiny są głównym celem, ale nie jedynym. Stephen Miran, zarządzający funduszem hedgingowym nominowany przez Trumpa na kolejnego przewodniczącego Rady Doradców Ekonomicznych, jest jednym z wiodących głosów na temat tego, w jaki sposób Stany Zjednoczone mogą zorganizować "bardziej sprawiedliwe" pole gry, w którym USA otrzymują rekompensatę za usługi, jakie oferują w zakresie dostarczania światowej waluty rezerwowej.
Miran sugeruje, że USA mogłyby nałożyć opłatę na zagraniczne oficjalne zasoby amerykańskich obligacji skarbowych, aby zrekompensować USA wykorzystanie amerykańskich aktywów jako rezerw i zmusić te same zagraniczne oficjalne podmioty do posiadania 100-letnich obligacji „stulecia”, a być może nawet obligacji wieczystych, aby złagodzić potrzeby emisyjne amerykańskiego skarbu. Oczywiście, jeśli jakiś kraj może sobie pozwolić na takie uzbrojenie swojej waluty i aktywów, to są to tylko USA, biorąc pod uwagę status dolara jako dominującej waluty rezerwowej i transakcyjnej. Jednak tego rodzaju narzucanie globalnym partnerom handlowym jest ryzykowną grą, która ostatecznie może wywołać przyspieszone odrzucenie amerykańskich obligacji skarbowych i poszukiwanie alternatyw, jeśli nie będą chcieli współpracować. Nawet bez tego ryzyka dla stabilności rynku amerykańskich obligacji skarbowych, sam Departament Skarbu USA już boryka się z wyzwaniami płynnościowymi, ponieważ potrzeby emisyjne wynikające z rosnących deficytów osiągnęły tak ekstremalny rozmiar w stosunku do sieci głównych dealerów, która ma za zadanie utrzymywać porządek. Jeśli rynek obligacji skarbowych napotka jakąkolwiek niestabilność, możemy być pewni, że Fed i Departament Skarbu będą współpracować przy tworzeniu nowych mechanizmów, aby złagodzić sytuację, niezależnie od tego, czy będą to kontrole kapitału, luzowanie ilościowe, limity rentowności, nieodpowiednio niskie stopy Fed Funds czy wszystkie powyższe.
Wykres: Szeroka miara dolara amerykańskiego ważona handlem Fed osiągnęła najwyższy poziom w historii i rośnie niemal pionowo od czasu wyborów w USA. Jako światowa waluta rezerwowa, silny dolar amerykański oznacza zaostrzenie warunków finansowych, utrudniając życie dużej części świata, zwłaszcza rynkom wschodzącym, gdzie znaczna część zadłużenia jest denominowana w dolarach amerykańskich. Taryfy Trumpa mogą pogorszyć problem silnego dolara, ale wyzwania związane z utrzymaniem finansowania amerykańskiego skarbu państwa, wśród innych możliwych wyzwań, mogą pomóc potężnemu dolarowi osiągnąć szczyt w 2025 roku. (Należy zauważyć, że wartość dolara amerykańskiego wzrosła wraz ze wzrostem relacji długu USA do PKB, co jak na ironię obniża wiarygodność kredytową rządu USA, który wspiera dolara amerykańskiego - jest to dylemat Triffina w akcji).
Krótko mówiąc, niestabilność na rynku obligacji skarbowych jest nie do przyjęcia i nie będzie tolerowana. Istnieje raczej niski sufit dla rentowności amerykańskich obligacji skarbowych, chyba że inflacja zostanie dopuszczona do niekontrolowanego wzrostu. Jednak to ostatnie jest politycznie toksyczne, więc administracja Trumpa, z Fedem działającym chętnie lub niechętnie jako wspólnik (uważaj na fajerwerki między Trumpem a Powellem w nadchodzącym roku), będzie zapobiegać dysfunkcji na rynku obligacji skarbowych USA, a kiedy to zrobią, amortyzatorem w takiej mieszance polityki będzie dolar amerykański. Jak szybko osiągniemy oficjalną interwencję, może być kluczowym czynnikiem decydującym o tym, jak szybko dolar amerykański osiągnie swój ostateczny szczyt w tym cyklu.
Prognoza na Q1 - brak stabilności, ponieważ w centrum uwagi znajdują się cła i wyjątkowy charakter USA.
W pierwszym kwartale nowego roku rynek będzie próbował odnaleźć się na morzu, ponieważ nowa administracja Trumpa stara się wywrzeć maksymalny wpływ od pierwszego dnia za pomocą szeregu nowych środków. Taryfy celne są jedną z najłatwiejszych i najbardziej wpływowych polityk, które Trump może szybko wprowadzić, ponieważ można je nałożyć za pomocą działań wykonawczych. Im cięższy jest program taryfowy w stosunku do podstawowego poziomu oczekiwań (trudno to określić ilościowo, ale zakłada się, że jest dość znaczny), tym większe jest ryzyko przedłużenia siły USD. Jedną z krytycznych par USD, na której należy się skupić, będzie USDCNH, gdzie poziom 7,375 powstrzymał dalszą deprecjację CNH w 2022 i 2023 roku. Zwykle EURUSD będzie koncentrować się na parytecie, jeśli Stany Zjednoczone podejmą zdecydowane działania w zakresie ceł przeciwko Europie. W przypadku Japonii USDJPY prawdopodobnie stanie w obliczu testu maksimów cyklu powyżej 160,00, chyba że BoJ będzie gotowy do gwałtownego przyspieszenia reżimu zacieśniania lub wprowadzi ogromne interwencje walutowe.
Niektórzy twierdzą, że zbyt szeroko zakrojone taryfy celne, takie jak te, które Trump często obiecywał, są złym pomysłem, ponieważ mogą skutkować jedynie dewaluacją waluty kraju, na który taryfa jest nakładana, a nie skutkować żadną zmianą w pożądanym przenoszeniu zdolności produkcyjnych do USA. Raczej wysoce ukierunkowane taryfy, które są bardziej chirurgiczne, ale znacznie większe w ujęciu procentowym niż jakiekolwiek taryfy o szerokim zasięgu, mogłyby zapobiec szerszemu przesunięciu kursu walutowego i zachęcić do pożądanej restrukturyzacji kluczowych łańcuchów dostaw.
Mimo to istnieje ryzyko, że kraje, na które zostaną nałożone cła, podejmą własne środki zaradcze: na przykład Chiny już nałożyły podobne do embarga kontrole na eksport metali ziem rzadkich, które są kluczowe dla produkcji półprzewodników w odpowiedzi na cła Bidena i nałożyły inne kontrole eksportu. Chiny mają znaczny wpływ na wiele krytycznych amerykańskich łańcuchów dostaw: Wytwarzają szereg komponentów ważnych dla amerykańskich zastosowań obronnych, a nawet przemysłu farmaceutycznego i mają największą na świecie zdolność produkcyjną akumulatorów do pojazdów elektrycznych. Taryfy celne nie są tak łatwe, jak Trump je przedstawia. Inną drogą do osłabienia dolara amerykańskiego są skoordynowane wielkie negocjacje z Chinami, Europą i Japonią. W coraz bardziej podzielonym, wielobiegunowym świecie wydaje się to mało prawdopodobne.
Pozostałe kraje G-10, CNH i EM
CNH - USDCNH jest najbardziej krytycznym kursem wymiany, jeśli chodzi o to, czy zmienność na rynku walutowym zostanie w pełni uwolniona w oczekiwaniu na kształt relacji USA-Chiny pod rządami Trumpa 2.0. Podejście polegające na "zawieraniu umów" może być niedźwiedzie dla USD i pozytywne dla CNH, podczas gdy eskalacja wojny handlowej miałaby odwrotny skutek, przynajmniej początkowo.
EUR - euro może testować parytet w stosunku do dolara amerykańskiego, ale istnieje wiele sposobów na realizację programu Trumpa, więc "szukanie potencjalnego dna" jest postawą operacyjną w pierwszej połowie 2025 roku. Potencjalne niespodzianki wzrostowe mogą pojawić się w wyniku silniejszego bodźca fiskalnego ze strony Niemiec, a nawet w całej strefie euro, jeśli emisja obligacji euro na obronę strategiczną się zmaterializuje.
JPY - JPY będzie prawdopodobnie nadal służyć jako lustrzane odbicie trajektorii rentowności długich obligacji na całym świecie, w szczególności amerykańskich obligacji skarbowych, ponieważ cykl zacieśniania BoJ nadal drastycznie opóźnia inflację. Moment dla JPY może nadejść tylko wtedy, gdy zobaczymy zaskakujący negatywny spadek wzrostu w USA i na świecie oraz opór fiskalny w USA, który spowoduje spadek rentowności amerykańskich obligacji skarbowych. Albo to, albo w przypadku interwencji Fed z powodu rosnącej niestabilności amerykańskiego rynku papierów skarbowych, jak wspomniano powyżej.
CHF - Polityka SNB prawdopodobnie zmierza do zera, ponieważ Szwajcaria stara się uniknąć nadmiernie silnego franka w stosunku do euro.
GBP - ogólne obawy dotyczą stagflacji, ponieważ wydaje się, że inflacja pozostanie wysoka w związku z dodatkowymi wydatkami, podczas gdy program pracy może nie spełnić nadziei na zachęcenie do inwestycji i wzrostu wydajności. Dochód z wciąż wysokich stóp procentowych Banku Anglii pomaga to nieco zrównoważyć.
AUD, CAD i NZD. Potencjał AUD jest silnie powiązany z tym, czy Chiny zdecydują się na bardziej agresywną stymulację, a także z prawdopodobną trajektorią cen surowców. CAD może zacząć z niecierpliwością oczekiwać na przyszłość po Trumpie, ponieważ ryzyko samookaleczenia związane z polityką klimatyczną zniknie pod rządami nowego konserwatywnego rządu, który czeka tuż za horyzontem po przedterminowych wyborach w marcu lub kwietniu.
Waluty rynków wschodzących - Ogólnie rzecz biorąc, waluty rynków wschodzących prawdopodobnie będą reagować w odwrotny sposób na siłę lub słabość dolara amerykańskiego i mogą być ściśle skorelowane z chińskim renminbi (CNH). Jednak rynki wschodzące są zróżnicowane – na przykład meksykańskie peso (MXN) ma swoją specyficzną dynamikę, która zależy od relacji Trumpa 2.0 z Sheinbaum z Meksyku, nie tylko w kwestii ceł, ale także w kontekście innych zagadnień, takich jak granica i handel narkotykami.