美聯儲前瞻：鷹派暫停
Althea Spinozzi
固定收入專家
Summary: 最近美國長期國債收益率的上升進一步收緊了金融狀況，使本周的聯邦公開市場委員會會議暫停。 隨著加息周期的結束，焦點轉向利率將保持高位多長時間。 3 個月 SOFR 曲線支撐了美國長期國債收益率，因為它表明這是加息的峰值，但未來十年利率不會降至 4.10%以下。 債券牛市要實現，長期基準利率預期必須降至 3%或以下。 由於通脹居高不下，這種情況仍然不太可能發生。 然而，如果信貸事件的深度衰退成為現實，更激進的降息週期的可能性將迅速調整。 在這種環境下，我們傾向於啞鈴策略，特別關注 3 年期和 10 年期的期限。
本周聯邦公開市場委員會（FOMC）會議的暫停不會讓市場感到意外，正如幾位美聯儲成員所宣傳的那樣。 他們傳達的信息很簡單：隨著長期收益率上升，金融狀況將進一步收緊，並作為進一步加息的替代品。
自美聯儲 9 月會議以來，10 年期國債收益率已上漲約 50 個基點至 4.9%。 此舉完全是由實際利率加速造成的，同期實際利率從 2%上升到 2.5%。 與此同時，盈虧平衡率保持穩定，讓政策制定者鬆了一口氣，通脹預期從 3 月份開始逐漸上升。
在聯邦公開市場委員會會議之前，債券期貨表明利率已經見頂。 由於抵押貸款和汽車貸款利率為 8%，貸款標準也相當嚴格，很難指望央行願意進一步遏制金融狀況。 由於通脹仍遠高於目標，美聯儲只能在更長時間內保持較高的利率，希望即將到來的淺度衰退。
3 個月的 SOFR 曲線顯示，美聯儲在 2024 年僅會降息三次，從 6 月開始。 更有趣的是，債券期貨顯示，未來十年利率不會跌破 4.10%。 這種情況不會為債券牛市反彈留下空間，因為利率為 4%，將保持在全球金融危機以來的最高水平。 由於收益率曲線的長部分需要重新定價高於這一利率，因此可以合理地預期美國長期國債將保持在當前水準附近或略高於當前水準。 從歷史上看，10 年期國債收益率的定價比聯邦基金目標利率高出 100 至 150 個基點。 因此，如果基準利率保持高位，我們可以輕鬆地讓 10 年期國債收益率在 5%至 5.50%的區間內交易。 到目前為止，收益率曲線已經在倒掛。 由於 3 個月期國庫券為 5.30%，由於收益率曲線的前部仍然錨定，10 年期國債收益率升至這一水準並非不可想像。
要實現債券反彈，基準利率預期必須降至 3%或更低。 這在經濟衰退或信貸事件中是可能的，正如我們在 3 月份矽谷銀行危機的背景下所看到的那樣。 5 月初，3 個月 SOFR 合約反映市場對利率在 2024 年底前降至 2.70%的預期。如果這些預期成立，長期收益率將沒有突破 4%-4.5%區域的空間。
如果通脹仍然是一個問題，那麼保持鷹派立場對大西洋兩岸的央行來說至關重要。 在加息周期結束的跡象下，債券市場將為未來的降息做好準備，從而導致收益率下降，這可能會緩解融資條件並支撐通脹壓力。
美國財政部的融資公告可能會勝過聯邦公開市場委員會會議。
週三，美國財政部將在昨天披露財政部融資需求後發佈季度再融資公告。 這份報告可能會給聯邦公開市場委員會會議蒙上陰影，因為美國國債正遭受供需失衡的影響越來越明顯。
在過去的一個月裡，幾乎所有的美國國債息票拍賣都出現了尾聲。 當拍賣價格高於發行時的收益率時，就會出現「尾巴」現象。 再加上間接投標人需求的下降，這成為供需不對稱的明顯跡象。
問題在於，與新冠疫情前相比，美國財政部正試圖出售大量票據，儘管美國政府債券的傳統買家已經明顯減少。 最好的例子是美聯儲，自全球金融危機以來一直通過量化寬鬆購買債券，直到 COVID-19疫情。 然而，美聯儲現在通過量化緊縮（QT）成為美國國債的凈賣家。 此外，外國投資者購買的美國政府證券減少，因為對沖貨幣風險的成本急劇增加，他們在國內找到了更好的投資機會。 日本投資者是美國國債的最大外國持有者;然而，隨著日本國債收益率在國內上升，他們買入美國或歐洲主權債券是沒有意義的，因為一旦對沖日元，它們就會提供負回報。
與 2010-2020 十年相比，10 年期和 30 年期證券的息票發行量增加了約 60%。 財政部從疫情前每月平均出售 $22 億的 10 年期美國國債，到上個季度平均每月出售 $36 億。 因此，5 年期和 7 年期美國國債的拍賣規模自新冠疫情前以來增加了約 30%。
隨著中東戰爭的升級，以及進入選舉年，支出可能會繼續增加，要求從美國財政部借款更多。
這對投資者意味著什麼？
除非市場敘事發生變化，否則美國收益率曲線有望繼續陡峭。 在這種環境下，我們繼續看好收益率曲線的前半部分，最高期限為 3 年期和 10 年期。 打造啞鈴將使客戶能夠在前端利用高收益，同時增加 10 年期美國國債的保護，以防經濟衰退發生。