Můžete získat přístup na obě naše platformy z jediného účtu Saxo.
Geopolitické napětí nedokáže zastavit růst dlouhodobých sazeb
Althea Spinozzi
Vedoucí oddělení strategie fixních výnosů
Shrnutí: Poselství je jasné: ve světle vysoké inflace, zvýšené nabídky státních dluhopisů a napjaté situace na trhu práce není doba trvání atraktivní. Eskalace konfliktu mezi Izraelem a Hamásem by dokonce mohla znovu vyvolat inflační tlaky. Proto výnosové křivky na obou stranách Atlantiku pokračovaly v medvědí tendenci a ultra dlouhé splatnosti zůstávají ohroženy. Tento týden se pozornost soustředí na aukci 20letých amerických státních dluhopisů a Powellův čtvrteční projev. Upřednostňujeme přední část výnosové křivky, zejména dvouleté splatnosti, které v současné nejisté makroekonomické situaci nabízejí oboustranně výhodné řešení. Desetileté benchmarky také přinášejí dobrý poměr rizika a výnosu, nicméně očekáváme, že výnos desetiletého amerického státního dluhopisu bude nadále prudce růst a překoná hranici 5 %.
Tento článek byl automaticky přeložen pomocí AI
Sazby amerických státních dluhopisů by mohly před listopadovým zasedáním FOMC otestovat a prolomit hranici 5 %.
Týden začal výrazným výprodejem sazeb na obou stranách Atlantiku. Výnosy desetiletých a třicetiletých amerických státních dluhopisů vzrostly od pátečního závěru o 15 bazických bodů na 4,75 %, resp. 4,90 %. Výnosy se vrátily na úroveň z počátku měsíce před vypuknutím války na Blízkém východě.
Poptávka po bezpečných přístavech jen málo přispěla ke zmírnění medvědí nálady u dlouhodobých sazeb. Zatímco se válka mezi Izraelem a Hamásem stupňovala, investoři do dluhopisů nervózně sledovali údaje o americkém indexu spotřebitelských cen a aukce amerických státních dluhopisů. Trhy si nyní uvědomují, že celková inflace v USA zůstává na nepříjemně vysoké úrovni 3,7 % meziročně a že válka na Blízkém východě přináší další proinflační riziko. Vzhledem k tomu, že trh práce zůstává napjatý, nemůže trh dluhopisů s jistotou ohlásit konec cyklu úrokových sazeb Fedu. Proto se forwardové inflační swapy neposunuly níže; ve skutečnosti začaly opět prudce růst, přičemž pětiletý forwardový swap CPI vzrostl z květnových 2,53 % na dnešních 2,77 % a dolarový inflační swap s nulovým kupónem z květnových 2,45 % na 2,64 %.
Navíc bilionový deficit nutí ministerstvo financí zvyšovat objemy aukcí, a to i u kuponových emisí. V současné době je velikost aukce pro kuponové emise srovnatelná s aukcí během pandemie Covid v roce 2020, pouze s tím rozdílem, že tehdy kvantitativní uvolňování podporovalo ocenění dluhopisů, nyní již Federální rezervní systém dluhopisy nenakupuje. Proto není překvapivé, že navzdory eskalaci geopolitického napětí na Blízkém východě se nabídkové metriky aukcí zhoršují, a to i v případě desetiletých splatností.
V aukci desetiletých amerických státních dluhopisů z minulého týdne došlo k poklesu o 1,8 bps, což je největší pokles od dubna, a primárním dealerům zůstalo 20,9 % emise, což je nejvíce od října 2022. Je spravedlivé poznamenat, že primární dealeři jsou povinni koupit vše, co se neprodá přímým a nepřímým zájemcům, a tyto nechtěné cenné papíry po aukci prodají. Poptávka v aukci 30letých amerických státních dluhopisů byla ještě horší, a to o 3,7 bazických bodů, což je třetí největší "chvost" v historii a nejvyšší od listopadu 2021. A to i přesto, že dluhopisy nabízely 4,837 %, což je nejvyšší aukční výnos pro tento tenor od roku 2007.
Důkazy z minulého týdne jsou jasné: nikdo nechce zvyšovat duraci svého portfolia, protože ministerstvo financí prodává velké množství státních dluhopisů a inflace zůstává zvýšená. Tento koncept bude tento týden pravděpodobně znovu zdůrazněn v aukci 20letých amerických státních dluhopisů, jejichž splatnost trhy obvykle nemají rády.
Dlouhodobé výnosy by proto měly i nadále růst, přičemž desetileté výnosy by měly překonat hranici 5 % a případně vzrůst až na 5,25 %. Proto zůstáváme defenzivní a upřednostňujeme krátkodobé splatnosti, protože výnosová křivka se bude nadále zvedat. Přesto zůstávají výnosy na předním horizontu ukotvené, protože Federální rezervní systém by měl dosáhnout vrcholu cyklu zvyšování úrokových sazeb, ale zůstane u nich ještě delší dobu.
Výnosová křivka zlaťáků je připravena se zvednout.
Ve Spojeném království mzdy a inflace zpomalují, ale zůstávají nepříjemně vysoké. I když se možná blížíme ke konci cyklu zpřísňování měnové politiky Bank of England, rozhodně nečelíme ekonomickým podmínkám, za kterých by centrální banka mohla začít uvolňovat finanční podmínky. Proto bychom mohli čelit podobnému problému jako v USA, kde bude téma vyššího výnosu i nadále tlačit na dlouhodobé výnosy.
Nejen to, ale také Gilts zůstávají korelovány s americkými státními dluhopisy, jejichž výnosy, jak jsme vysvětlili výše, nadále rostou. Pokud se chcete dozvědět více o tom, proč očekáváme, že výnosy z Giltů budou i nadále růst, podívejte se na tento odkaz .
Proto nadále upřednostňujeme přední část výnosové křivky a kvalitu ve Velké Británii.
Krátkodobé dluhopisy jsou výhodné pro všechny.
Upřednostňujeme přední část výnosové křivky, protože makroekonomické prostředí zůstává relativně nejisté. Eskalace války mezi Izraelem a Hamásem a případné zapojení USA v oblasti by mohly znamenat větší výdaje, a tedy i větší emisi dluhopisů vedle již tak rostoucí nabídky dluhopisů v důsledku pokračujícího velkého fiskálního deficitu. To by nadále tlačilo na americké státní dluhopisy, pokud Federální rezervní systém neustoupí od svého zpřísňování.
Válka zároveň zvyšuje šanci na oživení inflace. Proto by se mohla stát realitou událost na chvostu, kdy se inflace v příštích několika měsících odrazí ode dna. V takovém případě by centrální banky možná musely ještě několikrát zvýšit sazby. Krátkodobé dluhopisy budou v rámci tohoto scénáře odolné, zatímco durace bude pro portfolia investorů představovat nejvýznamnější riziko.
Přesto není možné se na bezpečná útočiště nedívat se zájmem. Pokud se jedná o poslední úsek vyšších sazeb, mohou již nyní představovat zajímavý scénář rizika a výnosu. Pokud by totiž výnosy vzrostly o dalších 50 bazických bodů, německé dluhopisy, americké státní dluhopisy a dluhopisy Gilts by byly stále v zelených číslech. Jinak je tomu u ultra-dlouhých splatností, kde musí být směr měnové politiky benevolentnější, aby se tyto pozice osvědčily.