Du kan få adgang til begge vores platforme via en enkelt Saxo Bank-konto.
Hermès: Toppen af tidsløs luksus og håndværk
Peter Garnry
Chief Investment Strategist
De vigtigste punkter:
- En stærk luksus omnichannel: Hermès har en stærk omnichannel-distributionsstrategi og investerer kraftigt i eksklusive butiksnetværk og digitale kanaler med 392 millioner euro i investeringer i fast ejendom i 2023 for at forbedre brandets synlighed og kundeoplevelsen.
- Lædervarer, høj margin og Asiens betydning: Virksomheden opretholder en imponerende EBITDA-margin på 48,6 %, drevet af det dominerende lædervaresegment, som står for 41 % af omsætningen, og en veldiversificeret portefølje, der omfatter ready-to-wear, accessories og skønhedsprodukter.
- Kvalitetskarakteristika: Hermès eksemplificerer en kvalitetsvirksomhed gennem sin konsekvente omsætningsvækst (21 % i 2023), høje EBITA-marginer og solide afkast på investeret kapital, understøttet af sit engagement i håndværk, eksklusivitet og strategisk markedspositionering, især i Asien og Stillehavsområdet, som bidrager med 47 % af omsætningen.
Fra rideudstyr til et altomfattende luksusimperium
Hermès blev grundlagt i 1837 af Thierry Hermès i Paris med fokus på at skabe seletøj og hovedtøj af høj kvalitet til vognmænd. I 1879 overtog sønnen Charles-Émile Hermès og flyttede værkstedet til 24 Rue du Faubourg Saint-Honoré, hvor virksomhedens hovedkvarter ligger i dag.
I første halvdel af det 20. århundrede udvidede virksomheden med lædertasker designet til ryttere til at bære deres sadler. De udvidede også deres lædervarer til håndtasker og bagage og sikrede sig desuden rettighederne til at bruge lynlåsen i lædervarer og tøj, hvilket var ret revolutionerende omkring 1920'erne. I 1937 fejrede Hermès sit 100-års jubilæum med at introducere en silkekarf kendt som Carré, som hurtigt blev et ikonisk produkt for mærket.
Efter anden verdenskrig ekspanderede luksusproducenten geografisk og ind i nye produktkategorier som tøj, tilbehør og parfumer. I 1984 introducerede de Birkin-tasken, opkaldt efter skuespillerinden Jane Birkin, som blev en af de mest eftertragtede, luksusvarer i verden.
Siden 2000 har Hermès ekspanderet yderligere med tøj, smykker, ure og endda boligudstyr med Jean-Paul Gaultier som chefdesigner for tøjet til kvinder. Gennem hele sin historie har Hermès været kendt for sin høje kvalitet, sit håndværk og sit tidløse design.
Et omfattende luksusimperium centreret omkring lædervarer
Hermès er i dag en betydelig luksusproducent med en omsætning på 13,9 mia. euro i de seneste 12 måneder, en stigning på 13 % i forhold til året før, hvilket trodser tendensen til, at andre luksusmærker oplever faldende efterspørgsel med en omsætningsvækst hos LVMH på kun 4 % i forhold til året før i 1. kvartal 2024 baseret på 12 måneders efterfølgende tal. Hermès leverede et EBITDA på 6,5 mia. euro i FY23, hvilket svarer til en vanvittig EBITDA-margin på 48,6.
Den største produktkategori er lædervarer og sadelmageri, som står for 41 % af omsætningen i 2023, efterfulgt af konfektion og accessories, som står for 29 %. De resterende 30 % af omsætningen er fordelt på silke og tekstiler (7 %), andre Hermès-sektorer (12 %), parfume og skønhed (4 %), ure (5 %) og andre produkter (2 %).
Det fremgår også tydeligt af den geografiske fordeling af omsætningen, at Asien og Stillehavet ekskl. Japan er den vigtigste region med 47 % af omsætningen efterfulgt af Nord- og Sydamerika med 19 % af omsætningen. Selvom det kinesiske marked ikke er udskilt, forventer vi, at det vil udgøre en stor del af omsætningen i Asien og Stillehavet, og derfor er den seneste omsætningsvækst endnu mere imponerende i betragtning af, at den kinesiske økonomi har været svag siden 2015, når vi ser bort fra den første periode med Covid-19-pandemien.
Hermès har taget et integreret og omnichannel (fysisk og digital) distributionsnetværk til sig med eksklusive butikker som brandforstærker og dominerende distributionskanal. På trods af at digitale kanaler spiller en stor rolle i dagens detailsektor, har Hermès fordoblet sit butiksnetværk med åbning af nye butikker i 2023. Ejendomsinvesteringer er stadig den største enkeltstående investeringskategori for Hermès med 392 mio. euro i 2023.
Den hemmelige opskrift - analysen af de 7 kræfter
Helmer’s "7 Powers framework" er udviklet af Hamilton Helmer i hans bog "7 Powers: The Foundations of Business Strategy", giver en struktureret tilgang til at evaluere en virksomheds strategiske positionering. Det kan hjælpe investorer med at forstå, hvorfor en virksomhed har en høj ROIC, og om den er langtidsholdbar. Nedenfor analyserer vi Hermès inden for hver af de syv kræfter.
1. Scale economies - Produktion i stor skala giver Hermès mulighed for at sprede sine faste omkostninger over et større antal enheder, hvilket reducerer de gennemsnitlige omkostninger pr. enhed. Som et globalt brand kan Hermès udnytte sine omfattende markedsføringskampagner i flere regioner, hvilket maksimerer rækkevidden og effekten, samtidig med at markedsføringsomkostningerne pr. enhed minimerest.
2. Network economies - Mens netværkseffekter er mere udtalte i teknologivirksomheder, oplever Hermès en form for netværksøkonomi gennem sin loyale kundebase og sit brandfællesskab. At eje Hermès-produkter fungerer ofte som et socialt statussymbol, hvilket tilskynder flere kunder til at købe deres produkter for at være en del af en elitegruppe.
3. Counter positioning - I modsætning til konkurrenter, der måske forfølger bredere markedssegmenter, fokuserer Hermès på at opretholde høje priser og begrænset tilgængelighed, hvilket forstærker dets luksusimage. Hermès lægger vægt på traditionelt håndværk og materialer af høj kvalitet og adskiller sig dermed fra mærker, der måske anvender mere industrialiserede produktionsmetoder.
4. Switching costs - Mange Hermès-produkter, såsom Birkin-tasken, er personlige og har en historisk værdi, hvilket gør kunderne mindre tilbøjelige til at skifte til andre mærker. Hermès-produkter bevarer ofte eller stiger endda i værdi over tid, hvilket gør dem til attraktive investeringer for kunder, der er mindre tilbøjelige til at skifte til andre mærker, der ikke tilbyder samme værdibevarelse.
5. Branding - Med en historie, der går helt tilbage til 1837, er Hermès synonymt med luksus og eksklusivitet. Brandet er bygget på en arv af kvalitet og håndværk. Varer som Birkin- og Kelly-taskerne har opnået ikonisk status, hvilket forstærker brandets tiltrækningskraft og ønskværdighed.
6. Cornered resource - Virksomheden beskæftiger højt kvalificerede håndværkere, hvis ekspertise inden for læderhåndværk er en vigtig differentiator. Hermès har adgang til sjældne materialer af høj kvalitet, som f.eks. deres specifikke lædertyper og silke, som ikke er let tilgængelige for konkurrenterne.
7. Process power - Hermès opretholder strenge kvalitetskontrolprocesser for at sikre, at hvert produkt lever op til de høje standarder. I modsætning til mange luksusmærker producerer Hermès en betydelig del af sine produkter internt, hvilket giver mulighed for større kontrol over fremstillingsprocessen og opretholdelse af høje standarder for håndværk.
Det er tydeligt, at virksomhedens konkurrencemæssige fordel ligger i dens stærke brandidentitet, høje omstillingsomkostninger, eksklusive ressourcer og kontrol over produktionsprocesserne. Disse faktorer gør det samlet set muligt for Hermès at fastholde sin position som et førende luksusmærke med vedvarende rentabilitet og markedsdominans.
Kvalitetsegenskaber: Evnen til marginudvidelse og konsekvent vækst
Der er ingen tvivl om, at Hermès er en virksomhed af høj kvalitet. Ikke kun på grund af sine produkter af høj kvalitet, men også på grund af den måde, virksomheden ledes på. Omsætningen er vokset fra 1,8 mia. euro i 2008 til 13,4 mia. euro i 2023, hvilket svarer til en årlig vækst i omsætningen på 14,5 % over 15 år. Denne vækstrate ligger betydeligt over den gennemsnitlige vækstrate på aktiemarkedet og er det første tegn på vækst. Det hele starter med omsætning.
Den næste markør for høj kvalitet er ikke kun den høje EBITA-margin (indtjening før renter, skat og afskrivninger), men også udvidelsen i løbet af de sidste 15 år. I 2008 var EBITA-marginen 27,5 % og hele 42,9 % i 2023. Det er simpelthen enestående. Man kan undre sig over, hvorfor vi fokuserer på EBITA og ikke EBITDA. Det skyldes, at EBITA giver et mere realistisk billede af en virksomheds tilbagevendende indtjening, og fordi det inkluderer afskrivninger, tager det højde for de omkostninger, der er forbundet med at vedligeholde langsigtede driftsaktiver.
Det sidste kvalitetskendetegn er kombinationen af høj ROIC (afkast på investeret kapital) på omkring 35 % sammenlignet med kun 10 % kapitalomkostninger og vækstraten for den investerede kapital. Nogle gange er problemet for en ROIC-virksomhed, at det er svært at geninvestere i virksomheden på et højt niveau, men i Hermès' tilfælde har virksomheden været i stand til at øge den investerede kapital med 17 % på årsbasis og samtidig opretholde en meget høj ROIC.
Det burde nu være klart, at Hermès' brand er en af de vigtigste konkurrencemæssige fordele i forhold til konkurrenterne. Det imponerende er, at Hermès har investeret omkring 4,5-5 % af omsætningen i sit brand hvert år siden 2008. Selv uden at øge udgifterne til brandet nævneværdigt har virksomheden været i stand til at øge omsætningen i et hurtigere tempo og bevare en stabil position.
Det er kombinationen af alt det ovenstående, der har sikret en bemærkelsesværdig udvikling i aktiekursen inklusive geninvestering af udbytte. Hermès-aktier har leveret et samlet afkast på 795 % i løbet af de sidste 10 år sammenlignet med kun 135 % for MSCI World Index. Det svarer til en årlig vækstrate på 20,9 % for aktionærerne. Centrale risici: Det handler om brandet
Luksusvarer er typisk meget følsomme over for den økonomiske cyklus, men cyklussen i 2008-2009 viste, at Hermès var i stand til at vokse gennem økonomisk stagnation. Virksomheden er større og mere diversificeret, så følsomheden over for en recession kan være større næste gang. Da Asien og Stillehavsområdet er den største indtægtskilde, er den økonomiske vækst i Asien den vigtigste drivkraft for Hermès' fremtidige indtægter.
Mærkets værdi er tæt knyttet til dets omdømme. Enhver skandale, kvalitetsproblem eller negativ omtale kan skade brandets prestige og kundeloyalitet. Dette er sandsynligvis den største risiko for investorer i Hermès-aktier.
Hermès' fokus på kunsthåndværk er en vigtig styrke, men udgør også en risiko. Enhver forstyrrelse i tilgængeligheden af kvalificeret arbejdskraft eller vigtige materialer kan påvirke produktionskapaciteten og tidslinjerne. Afhængigheden af sjældne materialer af høj kvalitet kan føre til udfordringer i forsyningskæden. Enhver forstyrrelse i forsyningen af disse materialer kan påvirke produktionen og rentabiliteten.
Ændringer i handelspolitikker, toldsatser og internationale relationer kan påvirke Hermès' evne til at fungere gnidningsløst på tværs af forskellige markeder. For eksempel kan øgede handelsspændinger mellem store økonomier påvirke omkostninger og forsyningskæder. En anden risiko er, at ændringer i forbrugernes præferencer, især blandt yngre befolkningsgrupper, kan påvirke efterspørgslen efter luksusvarer. Tendenser i retning af bæredygtighed og etisk forbrug kan kræve, at Hermès tilpasser sin praksis og sit produktudbud.
Hvad definerer en kvalitetsvirksomhed?
Kvalitetsvirksomheder kan defineres på mange forskellige måder ligesom værdi. MSCI, som er verdens største udbyder af aktieindekser, har defineret det ved hjælp af tre grundlæggende variabler - afkast på egenkapital, gæld i forhold til egenkapital og indtjeningsvariabilitet. Denne definition giver mening, fordi den kan anvendes på alle virksomheder, uanset hvilken sektor de er en del af. Definitionen lægger vægt på rentabilitet i forhold til den indsatte egenkapital, gearingsgrad (mindre gældsætning i forhold til egenkapitalen er godt) og endelig forretningens forudsigelighed, hvor mindre varians i indtjeningen er en god ting. I vores tidligere aktieanalyser har vi også fundet ud af, at jo lavere indtjeningsvariabilitet en virksomhed har, jo højere bliver dens værdiansættelse, så det er en kvalitetsmarkør.
I vores artikel "Kvalitetsvirksomheder og hvordan man finder dem" fokuserede vi på afkastet af den investerede kapital (ROIC) i forhold til kapitalomkostningerne (WACC) som det vigtigste mål for at identificere kvalitet. Dernæst forklarede vi, at omkring halvdelen af de virksomheder, der har den højeste ROIC, ser deres ROIC falde fra toppen til uden for toppen i løbet af tre år på grund af konkurrence eller ændrede teknologier. Det er den kvalitetsfælde, som investorerne skal undgå. Det handler om at finde varig kvalitet. Frameworket "7 Powers" er en god tilgang til at analysere, om en virksomhed har varige egenskaber eller ej. Endelig kan en virksomhed have en stabil spredning i ROIC minus WACC med en ROIC, der ikke ligger i den absolutte top, og stadig være en fænomenal aktie for aktionærerne. Alt, hvad det kræver, er, at virksomheden kan investere en masse i forretningen. Historisk set var Walmart præcis sådan et tilfælde.
Det interessante ved at undersøge kvalitetsvirksomheder er, at man ikke kan sætte det hele på en formel. Du skal tænke konkret over virksomheden, dens produkter, virksomhedens strategi, branchens drivkræfter, teknologier, der styrker eller svækker virksomheden, for i sidste ende handler de store afkast om ændringer i forventningerne til virksomheden.
Tidligere analyser af kvalitetsselskaber
Nedenstående liste fremhæver vores tidligere analyser af kvalitetsselskaber.
- Otis: A one-way lift? (19 June 2024)
- AstraZeneca: From patent cliff to oncology leader (29 may 2024)
- Nvidia: Can it fend off the barbarians at the gate? (22 May 2024)