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トレーダー・ノート：FRBは政策転換するか、それに対しどうポジションをとるか
FX
Danny Khoo
Sales Trader
FRBは政策転換するか、それに対しどうポジションをとるか
FRBが5回連続で利上げを実施し、史上最速の利上げサイクルとなる中、最終的な政策金利を4.5-5%とする緊急性について、過去1か月、FRB高官の間でも見解が分かれ始め、疑念が表面化し始めています。ブレイナードFRB副議長は、前回の利上げがまだ経済に浸透しておらず、世界的な引き締めの効果が米国に波及する可能性があるため、注意を払うべきとの見解を示しました。チャールズ・エバンス・シカゴ連銀総裁は、経済成長を十分に抑制し、インフレ率を低下させるような金利水準を探ったうえで、たとえインフレに関する悪いデータが幾つかあったとしても、金利を過度に引き上げることなく一定期間維持することが重要としています。タカ派で知られる、エスター・ジョージ・カンザスシティ連銀総裁も、利上げを「より着実に、よりゆっくりと」行うことが望ましいとし、一連の大幅な利上げは行き過ぎの危険性があると述べています。最後に、先週、メアリー・デーリーサンフランシスコ連銀総裁は先週、基準金利の利上げ幅の縮小を計画し始めるべきだと述べました。
パウエル議長らがインフレ鎮静を示すデータが出るまで利上げを継続すると繰り返し発言していることから、FRBがタカ派的姿勢を継続する高いハードルが設定されています。このことは、今年の大半の期間、株式ではリスクオフの大きな動きが見られ、FXでは以下のように米ドルに対して大きな変動が見られることからも明らかです。
S&P500種（SPX）: -20.33%
ナスダック100指数（NDX）: -30%
香港ハンセン株価指数（HSI）：-35%
ドイツ株価指数（DAX）: -18.5%
米ドル指数（DXY）： +17.15%
FRBがタカ派的姿勢を維持する中、7月の消費者物価指数（CPI）が前年同月比8.5%上昇と、市場予想の8.9%上昇を下回ったことを受け、市場は8月、大きなリスクを取りつつも上昇とショートカバーに向かいました。市場はその後7日間で4.5%上昇し、米ドルは下落しました。現在、市場では現在、市場では11月に75bp、12月に50bpの引き上げが予想されており、来年第1四半期には最終到達金利が約4.9%になると予想されています。
今後、FRBが政策を転換する可能性が高いのは次のような要因によるものと思われます。
1. FOMCの中には、早すぎる引き上げを懸念し、むしろ一歩下がって引き締めが経済に与える効果を見極めることを考え始めているメンバーもある。
2. 消費者信頼感が102.5と予想の106.5を下回り、ケース・シラー住宅価格指数が1.6%低下（2か月連続の低下）、フィラデルフィア連銀製造業景況指数が予想の -5.0に対して-8.7%と、データが冷え込み始めていることが観察されている。
3. 物価の大きな上昇は2021年4月と2021年10月に起きており、2022年10月のCPIのベース効果が出始める。
もしFRBがピボット（政策転換）をし始めたら、どのようなFXトレードがベストか
ピボットとは何でしょうか。FRBのピボットとは、利上げを一時停止し、インフレデータを注視しながら数か月間、金利をその水準で維持することを意味します。あるいは、より慎重な姿勢を反映して、今後の利上げ幅を縮小する可能性もあります。いずれの場合にも、市場の位置づけと、今年一年の極めてタカ派的なFRBの姿勢を考慮すると、米ドル高が反転する可能性があります。下図で、今年の主要な為替ペアがどのように動いたかを見てみましょう。日本円が22.55%と対ドルでの下落幅が最大となり、次にスウェーデン・クローナ、ニュージーランドドル、英ポンドと続きます。次の図でG10の政策金利を見ると、現在ニュージーランドの政策金利が3.5%と最も高く、カナダと米国がそれに続いています。
ニュージーランドドルがアウトパフォームする可能性
今年最も下落した通貨のリストを見ると、そのほとんどに理由があるが、ニュージーランドドルは際立っているように見えます。利上げサイクル（現在3.5%）が他国（米国を含む）よりはるかに進んでおり、最終到達金利が来年のある時点で5%を超えると予想されていることによるものです。さらに、第3四半期の消費者物価指数（前年同期比）は予想の1.6%に対して2.2%と高水準でした。これらの要因から、米ドルに対する今年の15.4%の下落は過大であったとも考えられ、FRBが政策転換した場合、ニュージーランドドルはそれなりに反発する可能性があることを示唆しています。注意すべきリスクとして、ニュージーランドの経常赤字は、機械/車両/エネルギーの輸入価格の上昇と観光収入の不足により、GDP比-7.7%と大幅な赤字ですが、供給不足が解消され観光客が本格的に戻ってくれば改善する見込みであることです。他の大幅下落通貨はどうか
日銀のハト派的な政策とイールドカーブ・コントロールへのコミットメントを考えると、日本円の下落は合理的なものと考えられます。日本円は最も大きく動いているため、日銀のスタンスが少しでも変わると、反対方向に大きく動く可能性があります。しかし、そのような変化がない限り、巨大なキャリーコストと日銀の無制限の債券買い入れを考えると、日本円を保有することはまだ難しいでしょう。英国は政治・経済の混乱により、史上最も厳しい時期を迎えています。したがって、政府が成長とインフレのバランスに苦戦する中、英ポンドが今年14.9%下落したのは驚くに値しません。英国は3か月で3人目の首相を迎えたばかりで、悪名高い、財源の裏付けのない減税が最近撤回されたとはいえ、現首相のリシ・スナク氏が成長を回復するために対処すべき事項が数多くある状況です。
スウェーデン・クローナ（SEK）は、今年に入って下落しました。中央銀行であるリクスバンクが9月に0.75%から1.75%へと積極的な利上げを開始するまで、最もハト派的な中央銀行のひとつとして知られていました。それでも、こうした動きは、中央銀行が資金流出を防ぐために積極的な引き締めを行う判断をしたものと思われます。 また、スウェーデンはLNG輸入の3割をロシアに依存していたため、欧州のエネルギー危機を免れない国のひとつで、利上げしてもガス価格上昇によるインフレ（供給主導型）が解消されることはありません。
オフショア人民元（CNH）もここ1か月でかなり急速に下落し、今週は米ドルに対して新安値を付けました。中国人民銀行（PBOC）が不動産市場を支援するために緩和サイクルに戻っているためです。また、習近平氏による最近の権力強化が国内のビジネスチャンスを阻害し、成長を阻害するとの懸念もあります。また、今年はゼロコロナ政策を維持していることもあり、政府は共同繁栄を支援することに熱心で、PBOCは緩和バイアスを維持することになりそうです。
結論
結論として、ニュージーランドドル/米ドルは、リスクとリターンのバランスが最も良いように思われます。G10通貨の中で最も政策金利が高く、高水準のインフレデータを背景に追加利上げの余地があること、今年大幅に下落したことから市場のポジション調整がありうること、一方で経常赤字が主要リスクであることを勘案した結果です。日本円は、日銀がイールドカーブコントロールを調整した場合、ショートポジションが非常に高い水準にあり、介入による最近の上昇でショートポジションへの圧力がかかっている可能性があるため、魅力的な通貨といえるかもしれません。英ポンドは、厳しい経済環境に加え、新首若く経験が浅く、政府内でどのように議題に対処していくかを見極める必要があるため、グレーゾーンにあると言えます。人民元は、新指導部が発足し、政府が経済支援に重点を置いていることから、経済が安定し、中央銀行が緩和姿勢を改めるまでは、ロングポジションを取りにくいかもしれません。最後に、スウェーデンではインフレ率が上昇しているとはいえ、リクスバンクは歴史的に利上げを率先して進めるというよりは追随型であり、FRBが政策を転換した場合、エネルギー危機に対処するためにタカ派的姿勢を維持する必要性が低下する可能性があります。