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"Plus haut pour plus longtemps" signifie "jusqu'à ce que quelque chose se brise".
Bonds
Althea Spinozzi
Spécialiste du marché obligataire
Relevé: Les rendements à long terme devraient continuer à augmenter tant que la Réserve fédérale convaincra les marchés qu'elle n'aura pas besoin de réduire les taux de manière agressive dans un avenir prévisible. Cependant, l'intensité de la récente hausse des rendements appelle une correction, qui pourrait intervenir avec une fermeture du gouvernement à la fin de la semaine. Avant cela, nous nous concentrerons sur l'adjudication de sept ans de jeudi, une échéance généralement peu appréciée des investisseurs, qui pourrait accélérer la vente d'obligations mais aussi interrompre temporairement la hausse des rendements si la demande des investisseurs s'avère forte. Alors que les obligations continuent de chuter, le benchmark du Trésor américain devient plus attrayant, offrant le rendement le plus élevé depuis plus d'une décennie tout en protégeant contre le risque de récession. Si les obligations ultra-longues offrent également un rapport risque-rendement attrayant, nous restons prudents sur la duration et préférons la partie avant de la courbe des taux.
La vente massive d'obligations américaines à long terme est due à la réunion du FOMC de la semaine dernière. Le marché réalise que le message "plus haut pendant plus longtemps" fixe un point de référence pour l'ensemble de la courbe des rendements du Trésor américain. Supposons que les projections économiques de la Fed soient correctes en montrant que l'économie restera résiliente, que le chômage restera bien en dessous de la moyenne de la décennie 2010/20 et que l'inflation diminuera progressivement. Dans ce cas, il n'y a aucune raison pour que la Fed réduise les taux de manière agressive comme le marché s'y attendrait en cas de récession. Par conséquent, les rendements à 10 ans devront intégrer un taux des fonds fédéraux attendu beaucoup plus élevé.
Après la débâcle de SVB en mars, les contrats à terme sur le SOFR à 3 mois prévoyaient une baisse des taux à 2,7 % d'ici la fin de 2024. Les investisseurs s'attendent désormais à ce que la Fed ne réduise les taux qu'à 4 % dans les trois prochaines années, ce qui crée un plancher beaucoup plus élevé pour les rendements des bons du Trésor américain à 10 ans, qui doivent offrir une prime supérieure à ce niveau. Par conséquent, le récent mouvement des rendements à 10 ans dépassant les 4,5 % est justifié. La question est de savoir si les rendements vont monter pour tester les 5 % et se casser plus haut ou se stabiliser en dessous, évoluant dans une fourchette de négociation pendant un certain temps. Bien qu'il soit impossible de répondre à cette question avec précision, nous pouvons examiner l'analyse technique pour évaluer l'intensité de la dynamique actuelle afin de mieux comprendre combien de temps elle peut durer. L'RSI a légèrement diminué tandis que la tendance haussière du rendement à 10 ans s'est poursuivie, ce qui indique que la tendance haussière s'affaiblit et qu'une légère correction pourrait être attendue. Il est donc raisonnable de s'attendre à ce que les rendements testent le support à 4,42 % à court terme avant de reprendre leur hausse et de se fixer au-dessus de 4,5 %, évoluant dans une fourchette de négociation pendant un certain temps. La hauteur à laquelle les rendements peuvent monter au-dessus de ce niveau dépend de la durée pendant laquelle l'économie permet à la Fed de maintenir sa position hawkish. Si les signes d'une récession peu profonde n'apparaissent pas avant la fin de l'année, les rendements pourraient continuer à monter vers 5 %. Cependant, si les données économiques deviennent de plus en plus mitigées, il serait raisonnable de voir les rendements évoluer dans une fourchette de négociation bien en dessous de ce niveau.
La situation est différente pour les obligations à 30 ans, car le RSI confirme la tendance haussière des rendements. Il ne serait donc pas surprenant de voir les rendements monter pour tester la résistance à 4,79 %.
Les adjudications de bons du Trésor américain de cette semaine donneront le ton avant un éventuel arrêt du gouvernement.
L'adjudication de 134 milliards de dollars de bons du Trésor à deux, cinq et sept ans pourrait lever ou accentuer la pression sur les bons du Trésor à long terme.
Comprendre si la demande reste résiliente alors que la taille des adjudications a augmenté pour les échéances plus longues sera essentiel. L'appétit des investisseurs pour les obligations à 7 ans, l'une des échéances les moins appréciées avec celle à 20 ans, sera particulièrement important car la demande des investisseurs étrangers a chuté de manière significative cette année, les soumissionnaires indirects ne prenant que 13,4 % de l'émission en 2023 contre 16,8 % en 2022. Lors de l'adjudication des obligations à 7 ans du mois d'août, les acheteurs nationaux sont venus à la rescousse de la demande décevante des soumissionnaires étrangers. Cependant, si la demande intérieure faiblit également, cela pourrait signifier que les investisseurs se positionnent pour une nouvelle accentuation de la pente négative de la courbe des rendements, exigeant une prime de terme plus élevée. Au contraire, si l'appétit pour le ventre de la courbe des rendements augmente, cela pourrait signifier que les investisseurs commencent à se positionner pour une accentuation de la pente positive, mettant fin temporairement à la vente d'obligations qui a eu lieu après la réunion du FOMC de la semaine dernière.
Un arrêt du gouvernement pourrait être bénéfique pour les bons du Trésor américain
Contrairement à ce que beaucoup pensent, un éventuel arrêt du gouvernement et une dégradation de la note de crédit par Moody's pourraient entraîner une hausse des bons du Trésor américain plutôt qu'une chute.
Un arrêt du gouvernement serait inévitablement un frein à la croissance économique et ferait monter le taux de chômage. Plus l'arrêt du gouvernement serait long, plus les conséquences pour l'économie seraient graves. Une détérioration rapide de la situation économique pourrait créer un environnement économique incertain pour la réunion de la Réserve fédérale du 1er novembre, forçant les décideurs politiques à maintenir les taux stables plutôt que de procéder à une nouvelle hausse. Cela enverrait un signal positif au marché obligataire car une nouvelle pause signifierait que la banque centrale a finalement terminé son cycle de hausse des taux, provoquant une accentuation de la pente positive de la courbe des rendements.
Parallèlement, étant donné que S&P et Fitch ont déjà attribué une note AA+ à la valeur refuge, une dégradation de la note de crédit par Moody's pourrait être relativement rapidement absorbée par les marchés. Une dégradation de Aaa à Aa1 renforcerait les valorisations des deux autres agences de notation.
Obligations à long terme : est-il judicieux d'en acheter aux niveaux actuels ?
Cela dépend de votre vision du marché et de la durée pendant laquelle vous souhaitez conserver ces titres. Si vous êtes un investisseur à long terme, il peut être judicieux d'augmenter progressivement votre exposition à la duration à mesure que les rendements atteignent leur pic. La duration modifiée des bons du Trésor américain à 10 ans (US91282CHT18) est d'environ 8 %. Or, si ces titres sont conservés pendant un an et que les rendements augmentent de 100 points de base entre-temps, la perte totale de cette position serait de -2,5 %. Si les rendements baissent de 100 points de base, le rendement total serait de 12 %. En supposant que les taux sont sur le point d'atteindre leur pic, le profil risque-rendement de la valeur refuge devient plus attrayant à mesure que les rendements montent en flèche.
En ce qui concerne les obligations d'entreprise, nous préférons la qualité aux obligations indésirables. Étant donné que les rendements les plus élevés dans l'espace des obligations d'entreprise de qualité d'investissement sont payés sur la partie avant et longue de la courbe des rendements, les investisseurs pourraient être intéressés par la création d'un "barbell". Voici un exemple d'obligations d'entreprise américaines à court et à long terme bien notées :