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マクロ／為替の見通し： 日本のインフレ反発が日銀の足かせになる可能性は低い - Macro/FX Watch: Japan inflation rebound unlikely to deter Bank of Japan
FX 5 minutes to read
チャル・チャナナ
チーフ・インベストメント・ストラテジスト
サマリー: 日本のインフレ率は再び目標を大きく上回ったが、賃金交渉の結果を待つ日銀に対する市場の期待にタカ派的な変化は見られなかった。このため、2024年に円高が進む前に、国債の売りが戻れば米ドル円は152円まで上昇する余地がある。EURGBPは、東欧と英国のPMIが乖離したため0.87まで急落したが、重要なサポートが控えており、本日発表される米国のPMIとドイツのデータに注目したい。EURSEKもリクスバンクが一時停止したことで、上値余地が広がる可能性がある。
※本レポート内日本語は、ご参考情報として原文（英語）を機械翻訳したものです。
キーポイント：
- 日本の10月インフレ率は再加速した
- 日銀は引き続き、単発的な項目が利上げを促進し、ハト派的な姿勢を維持する理由があると見ている
- 米ドル円は150円近くまで戻り、国債の反落が152円への上昇に拍車をかける可能性
- 本日発表される米国PMIが注目され、米ドル円が149円まで戻る可能性
- EURGBPは、PMIの乖離により値を下げた
- EURSEKは、リクスバンクの一時停止により、さらなる上昇圧力がかかる可能性
下落が進む可能性が高まる
今朝発表された日本の10月インフレ率は、3ヶ月連続の軟化の後、再加速を見せた。ヘッドラインCPIは前年同月比3.3％と前月の3.0％を上回り、コアも2.8％から2.9％へと加速したが、予想の3.0％を下回った。しかし、コア・コア指標は若干の冷え込みを見せたものの、前年同月比4.0％（予想4.1％、予想4.2％）と高水準を維持した。2022年4月以降、ヘッドラインインフレ率が日銀の目標である2％を上回っていることから、日銀が言うようにインフレが本当に一過性のものなのか疑問が残る。
これは日銀のピボット・ベットを脅かす可能性があるが、日本円はこの発表にほとんど反応しなかった。ひとつは、インフレにはまだ単発的な要素が残っていることだ。10月のインフレ加速の多くは、政府補助金の削減による公共料金の上昇や、インバウンド観光の加速によるホテル代の上昇に起因している。持続的な円安による輸入物価の上昇も引き続き下支えとなった。しかし、生活コストの上昇が個人消費に打撃を与えているため、日本銀行はインフレが定着したと確信することはないだろう。そのため、来年の日銀の微調整を促す唯一のきっかけとなる可能性がある春の賃金交渉に、たとえそれが軽微なものであったとしても、引き続き注目が集まるだろう。
円は当面、国債利回りに翻弄されることになるだろう。今日の米PMIも重要だが、それ以上に来週のPCEデータが注目される。米ドル円は、今週の安値147.15から149.50まで反転上昇した。同レベルは10月初めに日銀の介入リスクがクリアされているため、150円以上を試す可能性がある一方、152円が介入リスクのしきい値となる可能性もある。また、サクソのトレードシグナルでは、151.86が重要なレジスタンスとなっている。ドイツの債務上限停止は、財政支配を思い出させるものであり、世界の債券に売りを呼び起こす可能性がある。しかし、バリュエーションとポジショニングは、2024年まで大きな円高余地があることを示唆している。米国PMIが減速を示せば、米ドル円は149円台へ反転する可能性がある。
市場の見立て： 介入リスクが顕在化する前に、米ドル円は151円以上まで上昇する可能性がある。弱気トレンドが再びクローズアップされるには、149を割り込む必要がある。
ユーロ、ポンド：財政の優位性に再び注目が集まる
ユーロ圏と英国のPMIは安定と回復の感覚を伝えたが、ユーロ圏よりも英国の方が顕著だった。英国のサービス業および総合PMIは50を超える拡大域に急上昇し、製造業も44.8から46.7に改善した。しかしユーロ圏のPMIは、製造業とサービス業がともに改善を示したものの、依然として50を下回っている。EURUSDはこの発表で若干の圧力を受けたが、今のところ1.09のハンドルに張り付いている。GBPUSDは1.2564の高値まで上昇した後、1.2540付近で落ち着いた。この結果、EURGBPは0.87を割り込んだが、今のところブレイクは確信できるものではなく、0.8647のサポートレベルが注目される。
ドイツが4年連続で債務上限を停止したことで、追加借り入れや債券供給の増加に対する懸念が高まり、利回りは上昇した。本日は、ドイツ第3四半期GDPとIFO調査が注目される。
市場の注目点： EURGBPは、0.87を下回るサポートが積み重なり、上昇に転じる可能性がある。
SEK（スウェーデン・クローナ）：リクスバンク（スウェーデン国立銀行）の一時停止は金利ピークの兆候
リクスバンクは政策金利を4％に据え置いたが、2024年初頭にピーク金利4.10％を示唆する発言を続けた。プレス・ステートメントによると、理事会は「インフレ見通しが悪化した場合、さらに引き上げる用意がある」としている。しかし、この決定は全会一致であり、インフレ率は2024年中に低下すると見られ、ピーク金利に達した可能性を示している。理事会はまた、1月の次回会合（発表は2月1日）でQTプログラムの規模を拡大することに前向きな姿勢を示した。
市場の注目材料：EURSEKは11.35の安値から11.44まで上昇したが、この決定により、EURSEKは利益確定売りに傾く可能性がある。注目すべき水準は11.50と11.85である。
Summary: Japan’s inflation came in well above target again, but no hawkish shift seen in market expectations of Bank of Japan as wage negotiation results are awaited. This gives room for USDJPY to rise back towards 152 if Treasury sell-off returns, before a stronger recovery in yen ensues in 2024. Diverging EZ and UK PMIs saw EURGBP plunge to 0.87, but key supports ahead and US PMIs and German data due today will be on watch. EURSEK could also see more room on the upside after Riksbank paused.
Key points:
- Japan’s October inflation re-accelerated
- Bank of Japan may however continue to see one-off items driving the gains and reasons to stay dovish
- USDJPY back close to 150 and selloff in Treasuries could spur gains towards 152
- US PMI data today will be key to watch and any moderation could bring USDJPY back to 149
- EURGBP pushed lower on PMI divergence, more German data due in the day ahead
- EURSEK could see further upward pressure on Riksbank pause
JPY: More room for weakness
Japan’s October inflation was reported this morning, and showed a re-acceleration after three consecutive months of softening. Headline CPI was at 3.3% YoY, higher than last month’s 3.0% and core also accelerated to 2.9% YoY from 2.8%, although it was below the expected 3.0%. Core-core measure however showed some signs of cooling but remained high at 4.0% YoY (vs. exp. 4.1% and prev. 4.2%). This continues to question whether inflation is really transitory as Bank of Japan has been saying, given headline inflation has been above the BOJ’s 2% target since April 2022.
While this could spook BOJ pivot bets, JPY hardly reacted to the release. One, there is still an element of one-off drivers in inflation. Much of the acceleration in October was driven by reduction in government subsidies that lifted utility bills, or higher hotel costs as inbound tourism accelerated. Higher import prices due to sustained yen weakness also continued to underpin. However, with the higher cost of living taking a toll on consumer spending, BOJ is unlikely to be convinced that inflation has become entrenched. As such, focus will remain on spring wage negotiations as that could be the only catalyst to prompt any BOJ tweaks next year, even if it remained minor.
That means yen will remain a play of Treasury yields for now, and US PMIs today but more importantly the PCE data next week will be key to watch. USDJPY has reversed back higher to 149.50 from lows of 147.15 this week. Pair could test 150 or higher as that level has been cleared for BOJ intervention risks earlier in October, while 152 could serve as an intervention risk threshold. Saxo’s trade signals also identify 151.86 as a key resistance. Germany’s suspension of debt limit serves as a reminder of fiscal dominance and could spark a sell-off in global bonds, which suggests near-term downside for yen. But valuation and positioning suggest a significant room for yen appreciation into 2024. If US PMIs indicate a moderation, USDJPY could reverse back towards 149.
Market Takeaway: USDJPY could rise towards 151+ before intervention risks come in play. A drop below 149 is needed to bring bearish trend back in focus.
EUR, GBP: Fiscal dominance back in focus
Eurozone and UK PMIs conveyed a sense of stability and recovery, more pronounced in UK than Eurozone. UK services and composite PMI jumped up to expansion territory of above-50 and manufacturing also improved to 46.7 from 44.8. Eurozone PMIs however remained below 50, although both manufacturing and services showed an improvement. EURUSD came under some pressure on the release, but is sticking to the 1.09 handle for now. GBPUSD rose to highs of 1.2564 before settling in the 1.2540-area. That saw EURGBP pushing below 0.87 handle, although the break doesn’t look convincing for now and support level of 0.8647 will be on watch.
Fiscal concerns were also back in focus with Germany’s suspension of debt limits for a fourth consecutive year raising concerns of additional borrowing and increasing bond supply, which pushed yields higher. Germany Q3 GDP and IFO survey will be on watch today.
Market Takeaway: EURGBP could bounce back higher with a series of supports piling below 0.87.
SEK: Riksbank pause a sign of peak rates
The Riksbank left the policy rate unchanged at 4%, but continued to signal peak rate of 4.10% in the beginning of 2024. The press statement says that the board is “is prepared to raise it further if prospects for inflation deteriorate”. However, the decision was unanimous, and inflation is seen to be declining inti 2024, indicating that the peak rate may have been reached. The board also indicated an openness to increase the size of the QT programme at its next meeting in January (announcement due Feb 1).