FX: Wyścig obniżek stóp wrzuca wyższy bieg
Charu Chanana
Kierownik Działu Strategii Walutowej
Podsumowanie: Ponieważ spowolnienie gospodarcze w USA wskazuje na odejście od wyjątkowości, dolar amerykański stoi w obliczu nadchodzących cięć stóp procentowych przez Fed. AUD i NZD osiągną lepsze wyniki, ponieważ ich obniżki stóp są opóźnione w stosunku do Fed. JPY zyskuje dzięki oczekiwaniu przez rynek odwróceniu transakcji carry trade i pivotowi BOJ.
Wyjątkowość Stanów Zjednoczonych zanika
Dane gospodarcze z USA były dobre w pierwszym kwartale, ale pojawiają się oznaki słabości, co może oznaczać punkt zwrotny dla amerykańskiej gospodarki. Indeks ISM dla przemysłu spadł w lutym do 47,7 z 49,1, podczas gdy ISM dla usług również spadł do 52,6 z 53,4. Oba wskaźniki zatrudnienia obecnie spadają, a lutowy raport NFP wykazał również wyższe stopy bezrobocia i malejący wzrost płac, pomimo silnego wzrostu zatrudnienia. Wskaźniki takie jak zaufanie konsumentów, sprzedaż detaliczna, liczba wolnych miejsc pracy JOLTS i badanie nastrojów Uniwersytetu Michigan zaskoczyły ostatnio negatywnie. Sugeruje to odejście od wyjątkowości gospodarczej Stanów Zjednoczonych w II kwartale, wspomagane przez stabilność w Europie dzięki niższym cenom gazu ziemnego z powodu kolejnej łagodnej zimy oraz ożywienie w Chinach, gdy środki poluzowujące politykę w ciągu ostatniego roku zaczynają przenikać coraz bardziej do gospodarki.
Miękkie lądowanie nadal pozostaje jednak scenariuszem bazowym, mimo że wyjątkowy charakter USA zaczyna zanikać. Teoria uśmiechu dolara sugeruje, że miękkie lądowanie może przynieść słabszego dolara i rozsądna może być ponowna ocena długich ekspozycji na dolara. Istnieją jednak obawy co do trwałości słabości dolara, ponieważ na horyzoncie pojawiają się nowe zagrożenia. Zbliżające się wybory w USA i ewentualność Trump 2.0 mogą potencjalnie doprowadzić do umocnienia dolara ze względu na ryzyko celne i przepływy kapitału do bezpiecznej przystani.
Konkurencyjne zakłady typu pivot napędzające rynki walutowe
Rynki oczekują obecnie, że Fed zacznie obniżać stopy procentowe w czerwcu lub lipcu. To zrodziło pytanie, czy niektóre z pozostałych banków centralnych, w szczególności EBC, mogą utrzymać wyższe stopy procentowe przez tak długi czas lub ryzykować twarde lądowanie. Sugeruje to, że historia konkurencyjnego zwrotu polityki banków centralnych będzie nadal napędzać rynki walutowe w II kwartale.
Spekulacyjne długie pozycjonowanie w EUR zostało zredukowane o połowę w stosunku do grudniowych maksimów i wydaje się, że na razie brakuje katalizatorów, które mogłyby spowodować kolejny ruch w dół. W tym momencie wydaje się, że gospodarka strefy euro stabilizuje się, a ceny gazu ziemnego spadają. Wręcz przeciwnie, długie pozycje GBP znajdują się na wieloletnich maksimach, a wyraźne oznaki dezinflacji w II kwartale mogą spowodować wzrost wyceny obniżek stóp procentowych Banku Anglii. Da to EURGBP możliwość dryfowania w górę.
W międzyczasie AUD może zyskać, ponieważ oczekuje się, że Bank Rezerw Australii opóźni swoje działania zarówno wobec Fed, jak i EBC pod względem czasu i skali obniżek stóp procentowych. Spowolnienie gospodarcze w Chinach może również zostać złagodzone przez wysiłki na rzecz poluzowania polityki. Ponadto powszechne osłabienie USD w II kwartale będzie oznaczać ożywienie na walutach o wysokim wskaźniku beta, chyba że nastąpi szok związany z ograniczeniem ryzyka dla całej globalnej gospodarki.
Jen stoi w obliczu ryzyka odwrócenia transakcji carry trade
Sygnały silnego wzrostu płac i jastrzębie komentarze członków BOJ zwiększyły prawdopodobieństwo ruchu BOJ, a rynki oczekują normalizacji już w marcu lub kwietniu 2024 roku.
To, wraz z potencjalnie niższymi rentownościami i słabszym dolarem w drugim kwartale, doprowadziło do możliwości aprecjacji jena i odwrócenia transakcji carry trade. Jak napisał Brent Donnelley w książce "The Art of Currency Trading", transakcje carry trade poruszają się w górę ruchomymi schodami i w dół windą.
Mimo to spodziewamy się, że BOJ nie spełni oczekiwań dotyczących normalizacji, co sprawi, że sentyment do jena pozostanie jedynie umiarkowanie pozytywny i będzie napędzany głównie przez stronę amerykańską. Może to być niewystarczające, aby zrównoważyć carry trade na krótkiej pozycji USDJPY, co sugeruje preferowanie pozycji taktycznych lub gry opcjami. Warto jednak rozważyć neutralizację lub taktyczną redukcję zabezpieczenia walutowego dla każdej ekspozycji na japońskie akcje. W sferze walutowej warto rozważyć crossy jenowe z minimalnym carry bleed, takie jak CHFJPY czy CNHJPY.