FX：美元國王及其深遠影響
Charu Chanana
首席投資策略師
Summary: 美元走強似乎捉襟見肘，但歐洲和英國的滯脹風險以及中國經濟的持續疲軟繼續表明可能會有進一步的跑道。 雖然強勢美元有助於控制美國的通脹，但對於國內經濟或擁有大量國際敞口的投資者來說，這可能不是好兆頭。 然而，這也可能是國際曝光看起來更實惠和更有吸引力的時候。
事實證明，美元很難扭轉局面
大多數央行似乎處於緊縮週期的尾聲，但這個快節奏的加息周期帶來了美元的大量上漲。 美國經濟的收益率上升和持續走強支撐了美元國王，到目前為止，降息的討論被證明還為時過早。 在 9 月中旬撰寫本文時，聯邦基金期貨對 2024 年終端利率的定價為 4.5%，首次全面降息定價為 6 月。 相比之下，第三季度初的定價，當時 2024 年底的利率為 4.1%，而首次全面降息的定價為 2024 年 5 月。
從這裡開始，外匯市場將開始更多地關注哪些央行將首先轉向寬鬆週期，以及相對降息激進將如何發揮作用。 隨著我們進入第四季度和 2024 年，收益率差異可能開始成為貨幣的次要因素。目前，美國 8 月核心 CPI 仍然堅挺，繼續將焦點放在美聯儲的長期走高資訊上，但美國第四季度經濟勢頭減弱可能會改變這一言論。 更高的利率和更緊縮的金融狀況可能會進一步滲透經濟，給企業帶來壓力。 我們還看到了第四季度消費者面臨的風險，疫情儲蓄的侵蝕和學生貸款償還的開始對家庭預算造成壓力。 美國經濟的這種疲軟可能會使降息預期從 2024 年中期提前，從而打壓美元。
然而，與歐洲或中國相比，美國經濟的相對實力可能會繼續為美元提供支撐。 歐元區和英國的滯脹風險最高，這表明美元兌歐元和英鎊的損失可能仍然難以實現。 由於歐元在彭博美元現貨指數中的高權重，這意味著在美國滯脹擔憂變得更加突出之前，美元的整體下跌趨勢可能會被規避。
與此同時，中國經濟復甦仍然乏善可陳，寬鬆的貨幣政策繼續對人民幣兌美元構成收益率劣勢。 雖然有一些早期跡象表明，隨著 8 月信貸數據上升，8 月 CPI 表明擺脫通貨緊縮，中國經濟數據開始改善，但這裡可能存在季節性因素。 要使人民幣的收益持續下去，需要經濟更強勁的復甦。 在此之前，人民幣貶值也有助於中國保持其出口競爭力，因為日元也疲軟。
日本央行在第三季度一直積極捍衛日元，並暗示提前退出負利率環境的時程表。 然而，除非我們看到更明顯的政策調整跡象，否則基本面仍然與言辭不一致。 這意味著日元的任何升值偏見都將是短暫的。
這些在貨幣市場上表現不佳的重量級股票繼續指向美元更大的上行空間。 但從這裏獲得的收益將更難獲得。 如果大宗商品價格和風險情緒繼續受到支撐，澳元和紐元將面臨一些下行壓力。 瑞典克朗等高貝塔貨幣也可能看到一些勢頭。 中國當局也表現出對人民幣穩定的更多承諾。 與此同時，石油市場的持續緊張可能會在短期內將布倫特原油推向$100 關口，這可能會使加元走高。
與此同時，新興市場降息週期已經開始，而且是積極的。 巴西、智利和波蘭在第三季度開始降息，降息的步伐令人意外。 雖然如此大幅的利率變動可能會破壞新興市場貨幣的穩定，但人們預計，如果美聯儲繼續宣揚長期走高，從這裡降息將保持較為溫和。 這可能意味著新興市場利差仍將很有趣，尤其是對於拉丁美洲貨幣而言，並可能帶來巴西雷亞爾和墨西哥比索的上行空間。 墨西哥也可能受益於美國的增長，但近期對貨幣的一些壓力可能來自 Banxico 解除其外匯遠期帳簿的計劃，這意味著美元買入。 在人民幣升值迴避之前，亞洲貨幣可能會繼續承壓，但如果通脹飆升仍然是暫時的，由於國內強勁增長和資本流動增加，亞洲貨幣在 9 月份達到創紀錄的疲軟水準後可能會恢復強勁。
當美元統治時，其他一切都會失敗
強勢美元使市場更加艱難。 第三季度，政策制定者發出了一些警告，由於美元走強，經濟和貨幣受到的打擊最大。 中國和日本似乎都擔心本國貨幣貶值，因為它們的貨幣政策和收益率方向並沒有達到美國之後的經濟週期。 對於歐元區或英國等其他國家來說，美元的升值正在威脅它們的抗通脹能力，並迫使它們進一步加息，這使它們的經濟處於衰退或滯脹的邊緣。 但是，像 1985 年廣場協定那樣的協調央行干預可能嗎？ 我們認為不會，因為當時美國希望美元走軟，並加入了協調應對措施，因為強勢美元正在削弱其出口競爭力。 然而，隨著強勢美元説明美聯儲對抗通脹，這種情況現在已經發生了變化，因此不太可能協調削弱美元的努力。
與此同時，去美元化的預期也被提前了幾年，特別是隨著明年金磚國家的擴張，這讓我們不禁要問 ，它會帶來更多的協調還是混亂。 美元的任何替代品充其量只能對擴大的金磚國家內的貿易有用，但在可預見的未來，仍然很難看到美元全球貿易和儲備貨幣地位受到任何真正的威脅。
作為投資者，人們需要對強勢美元對其投資組合的影響保持謹慎。 以下是一些注意事項：
- 強勢美元拖累了在國際市場上佔有重要地位的美國公司的收益。 標準普爾 500 指數在美國以外產生約 30%的收入。 這部分解釋了為什麼美元與美國股票或風險資產呈負相關。
- 從宏觀角度來看，強勢美元可能意味著出口減少，從而導致美國經濟增長放緩。
- 許多新興市場也可能不穩定，因為它們以美元計價的債務負擔增加，這增加了斯里蘭卡等更脆弱的前沿經濟體違約的風險。
- 大多數商品，如原油，都以美元計價。 因此，強勢美元可能導致大宗商品價格下跌。
對沖或不對沖
對美元資產持高敞口但對股市持悲觀觀點並希望對沖其投資組合的市場參與者可以考慮做多美元作為避險資產。 然而，值得注意的是，這可能更適合短期觀點的交易者，因為對沖和未對沖產品的回報在較長的情況下往往相同。 此外，值得注意的是，美元與其他貨幣之間的巨大利率差異使得今天的亞洲和歐洲投資者對沖成本高昂。 與對沖決定相比，在國際上投資多元化投資組合的決定可能與投資組合更相關。
美國投資者可能面臨非美國投資表現疲軟的問題。 這可能意味著他們將重點轉移到受國內影響的美國公司，主要是中小型企業或房地產或公用事業等行業，而不是具有更多國際風險的大型股和科技或消費者公司。
對於非美國投資者來說，增加美國風險敞口的成本越來越高，當地機會可能更具吸引力和可負擔性，這可能會削弱流入美國資產的新資金。